Enkele weken geleden werd in de media aandacht besteed aan obligaties van het Duitse SolarWorld. In dit artikel werd gewezen op het hoge effectieve rendement van 33% per jaar. En aangezien ook wij voor onze cliënten altijd op zoek zijn naar goede obligaties, besloten wij om eens nader naar dit idee te kijken. Maar wij trekken toch een andere conclusie.
Voor de goede orde zij vermeld dat wij geen posities hebben voor onze cliënten in dit bedrijf, noch in enig ander bedrijf in deze sector, of het nu aandelen of obligaties zijn.
De zonnecellen industrie
SolarWorld is wereldwijd een van de grootste zo niet de grootste producent van zonnecellen en de daarin verwerkte semiconductoren. Deze markt gold jarenlang als een groeimarkt, maar nadat de Chinese overheid besloot, dat zij een eigen zonnecellenindustrie wenste te hebben, is er een enorme overcapaciteit ontstaan. Velen van u zullen zich vast nog de recente faillissementen in Nederland van bedrijven als Solar Modules, Solar Systems etc. kunnen herinneren. Ook in Duitsland vallen momenteel regelmatig slachtoffers in deze industrie. Nog op 4 juni, enkele dagen geleden dus, kondigde SolarWorld aan dat zij 10% van haar werknemers, 3.300 personen, gaat ontslaan.
Aandelen en obligaties SolarWorld
Er zijn aan de beurs van Luxemburg twee obligaties genoteerd van SolarWorld en de aandelen SolarWorld zijn onder andere op de Xetra in Frankfurt genoteerd. Op de obligaties gaan wij in ons vervolgartikel in, eerst willen wij de resultaten van SolarWorld bespreken, de vooruitzichten zoals analisten die voorzien en de koersontwikkeling van het aandeel.
SolarWorld AG, solvabiliteit
In 2011 heeft SolarWorld een fors verlies van bijna € 300 miljoen geleden. Het verlies werd veroorzaakt door een enorme afschrijving op de fabrieken, machines en voorraden waarin het bedrijf in de loop der jaren heeft geïnvesteerd. Het eigen vermogen van het bedrijf nam daardoor met ruim 30% af. Eind 2011 bedroeg het balanstotaal van SolarWorld AG € 2,278 miljard. Het eigen vermogen, dat hiervan een onderdeel is, kwam uit op 27,7% van het balanstotaal. De rest zijn passiva, schulden in lekentaal. De twee obligaties waaraan in genoemd artikel werd gerefereerd vormen samen een schuld van € 550 miljoen. De rest van de schulden bestaat uit bancaire en andere schulden (deels voorzien van hypothecaire rechten waarmee deze schulden voorrang hebben op de obligaties) en voorzieningen (zoals bijvoorbeeld pensioenreserveringen).
Verouderde fabrieken
SolarWorld verdedigde de afschrijving door aan te geven dat zij door de toegenomen concurrentie en de enorme overcapaciteit in de markt zich gedwongen zag om te investeren in meer en snellere innovatie van haar producten waarmee de bestaande productiecapaciteit van het bedrijf versneld moest worden afgeschreven. In het persbericht over het ontslag van een flink deel van haar personeel van 4 juni jongstleden wordt gesproken over het sluiten van de oudste (verouderde) fabrieken van het bedrijf. Op zichzelf is dit een teken van een goed geleid bedrijf dat reageert op zich veranderende marktomstandigheden. Maar het wijst ook op het feit dat de zonnecellenbranche kennelijk in een nieuwe fase terecht is gekomen die weliswaar aanzienlijk volwassener is dan die van een jonge groeimarkt, maar die ook meer last lijkt te hebben van een varkenscyclusachtige ontwikkeling.
Taxaties
En dat de problemen nog niet voorbij zijn moge blijken uit het oordeel van veel analisten. Op de website van Businessweek / Bloomberg, kunt u taxaties vinden van analisten voor de winst van het bedrijf in de komende jaren. 14 analisten voorzien dat het bedrijf pas weer in 2014 voor het eerst winst gaat maken. De winst per aandeel heeft zich in de afgelopen jaren als volgt ontwikkeld:
| Jaar | 2007 | 2008 | 2009 | 2010 | 2011 | 2012T | 2013T |
| Winst per aandeel | 1,01 | 1,33 | 0,53 | 0,80 | -/- 2,70 | -/- 0,36 | -/- 0,11 |
De schattingen voor 2012 en 2013, die u hierboven ziet, zijn exclusief bijzondere lasten. De eenmalige afschrijving in 2011 was zo’n bijzondere last en bedroeg € 2,36 per aandeel (waarmee het operationele verlies € 0,34 per aandeel netto bedroeg). Gezien het feit dat het bedrijf in juni opnieuw een reorganisatie heeft aangekondigd mag u niet verwachten dat het bij deze eenmalige afschrijving blijft. En de boekwaarde per aandeel was eind 2011 nog maar € 5,65.
Dit betekent vooral dat SolarWorld op het ogenblik wel erg snel door haar eigen vermogen heen gaat en dat er een moment kan komen waarbij haar banken hun kredieten gaan opeisen.
Koersontwikkeling
Figuur 1.
Dat de markt hier ernstig rekening mee houdt mag blijken uit de koersontwikkeling van het aandeel (en van de obligaties, waarover in ons volgend artikel meer). In figuur 1 ziet u de weekgrafiek van de koers van het aandeel SolarWorld AG. U mag uit deze grafiek in ieder geval drie conclusies trekken.
- Het ziet er naar uit dat het hier om een cyclisch bedrijf gaat;
- De koersdaling (er is al meer dan 90% van de koers af t.o.v. het hoogtepunt in 2007) versnelt nog altijd en heeft daarmee alle trekken van een bedrijf waarvan de markt denkt dat het op het punt staat om te vallen;
- Er is nog in geen velden of wegen enig zicht op een bodempatroon.
Conclusie
Dit plaatje en de persberichten over de sector in het algemeen en het bedrijf in het bijzonder roepen voor wat de aandelen betreft maar een ding: AFBLIJVEN!
Volgende week gaan wij verder in op de obligaties.
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer
www.vladeracken.nl
Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt en/of heeft belegd in sommige van de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten zijn niet risicoloos.
