Hoe eeuwig is eeuwigdurend?

De mening over het wel of niet beleggen in ‘perpetuals’ van de banken en verzekeraars is dit jaar diverse keren gedraaid. Zo moesten we in mei van dit jaar snel uit de eeuwigdurende leningen vanwege de ‘knoflookcrisis’. Veel financiële instellingen hadden grote bedragen aan staatsleningen van Zuid-Europese landen in de boeken welke flink daalden in waarde. De solvabiliteit van de financials zou wederom onder druk kunnen komen in het geval er afgeboekt zou moeten worden op deze leningen. Het gevolg was dat de koersen van perpetuals sterk daalden.

Als een resultante van het ‘Basel III’ akkoord meldde de belegger zich afgelopen september wat eeuwigdurende obligaties betreft echter weer en masse aan de koopzijde. In dit akkoord werd immers afgesproken dat banken een groter en kwalitatief hoogwaardiger kernkapitaal moeten gaan aanhouden. Perpetuals die, afhankelijk van hun mate van achterstelling, vaak als hybride kapitaal worden aangemerkt en daardoor nu (nog) wel tot het garantiekapitaal kunnen worden gerekend, vallen binnen een afbouwperiode van maximaal 10 jaar vanaf 2013 buiten de boot.

De diverse eeuwigdurende obligaties met meestal een hogere rentevergoeding dan die van reguliere leningen konden daardoor wel eens afgelost gaan worden door de financiële instelling, omdat ze voor hen te duur zijn om als gewoon vreemd vermogen aan te houden. ABN AMRO blies vanwege ‘Basel III’ een nieuwe emissie van perpetuals in september af.

Overigens is het gebruikelijk dat de markt bij de prijsbepaling van eeuwigdurende leningen deels al rekening houdt met een vervroegde aflossing op de renteherzieningsdatum, maar de kans nam toe door ‘Basel III’. Door deskundigen werd als vervanger van de perpetual de ‘contingency note’ bedacht, een obligatie waarvan niet de gehele hoofdsom afgelost zal worden zodra de bank het garantievermogen onder een bepaalde waarde ziet dalen.

Rabobank plaatste al met veel succes een dergelijke lening. Door de grotere kans op een vervroegde aflossing van eeuwigdurende obligaties op de calldatum, liep de koers flink op van menige lening die ver onder pari noteerde. Inclusief die van verzekeraars pur sang (Aegon, ASR) terwijl die helemaal niets te maken hebben met de nieuwe eisen aangaande het eigen vermogen. Een balans van een verzekeraar ziet er immers heel anders uit dan die van een bankinstelling.

En nu zijn de perpetuals dus weer uit de gratie. Op 30 november maakte de Europese Commissie bekend dat het verzoek van ING om een perpetuele lening af te mogen lossen, is verworpen. ING wilde per 31 december aanstaande een perpetuele lening van $ 1,5 miljard groot terugkopen, maar de Europese Commissie eist dat ING eerst de staatssteun, die de Nederlandse overheid in 2008 verstrekte, terugbetaalt. En zo blijkt dat de mening welke als gevolg van ‘Basel III’ opgeld deed, niet zonder meer voor waar kan worden aangenomen, ook al is de emittent het wel met de geldende opvatting van vervroegde aflossing eens.

Dit is zuur voor de beleggers in de lening. De rentecoupon van deze lening daalt namelijk van 8,439% naar een Amerikaanse driemaands Liborrente met een opslag van 360 basispunten, zodat het percentage op dit moment zal uitkomen op 3,9%. Door deze lagere coupon daalt de lening in koers en trekt het momenteel veel andere eeuwigdurende leningen mee naar beneden. Tot het moment dat de opinie over perpetuals weer draait…

Martine Hafkamp
Fintessa Vermogensbeheer