De goudmarkt werd in september overweldigd door de niet aflatende kracht van de dollar. De U.S. Dollar Index (DXY) bereikte die maand nieuwe hoogste waarden in 20 jaar, dankzij de harde woorden van de Fed over de inflatie en de verwachtingen voor verdere renteverhogingen. De dollar was wereldwijd ook de favoriete veilige haven toen China verdere COVID-lockdowns oplegde en de belastingverlagingen in het VK leidden tot zware verkopen in het Britse pond.
De goudprijs daalde op 15 september door de langetermijnsteun op $ 1.680 en bleef dalen temidden van een zware uitstroom in op de goudbeurs verhandelde producten. De daling eindigde op 28 september toen de volatiliteit op de giltmarkt ervoor zorgde dat pensioenfondsen in het VK die Liability Driven Investment (LDI) fondsen aanhielden, margin calls kregen die het financiële systeem in het VK dreigden plat te leggen. De Bank of England (BOE) moest ingrijpen met noodaankopen van gilts om de markten te kalmeren. Goud werd een dag lang de veilige haven en steeg $ 31 terwijl de DXY daalde. Dit verminderde de verliezen van goud tot $ 50,43 (3,0%) om de maand af te sluiten op $ 1.660,61.
Mijnbouwbedrijven gericht op het tonen van operationele capaciteiten
Goudaandelen deden het beter dan goud, waarbij de NYSE Arca Gold Miners Index1 (GDMNTR) 0,4% steeg en de MVIS Global Junior Gold Miners Index2 (MVGDXJTR) 1,0% daalde. Wij hebben de Precious Metals Summit en Gold Forum Americas Conferenties in Colorado bijgewoond. Deze evenementen brengen beleggers samen met de overgrote meerderheid van goudbedrijven wereldwijd. Hoewel zwakke goudprijzen en inflatiedruk punten van zorg waren, waren de mijnbouwbedrijven meer geïnteresseerd in het tonen van hun operationele capaciteiten, eigendomskenmerken en projectpijplijnen. Management maakt zich minder zorgen over financiële risico’s als gevolg van sterke balansen en lichtere kapitaalvereisten dan in eerdere neerwaartse cycli.
We waren vooral onder de indruk van de middenklasse producenten. B2Gold (4,84% van de nettoactiva) ziet de komende tien jaar een productie van één miljoen ounce per jaar voortzetten dankzij het succes van de exploratie in de Fekola-mijn in Mali. Alamos Gold (2,81% van de nettoactiva) voorspelde een kostendaling van $ 1.200 tot $ 1.000 per ounce in 2024, dankzij uitbreidingen in de Island Mine in Ontario, Canada. Endeavour Mining (6,57% van het nettoactiva) verwacht miljoenen ounce toevoegingen aan zijn drie kernmijnen in West-Afrika.
De kosteninflatie verdwijnt voorlopig niet
Veel bedrijven verwachten dat de kosteninflatie tot in 2023 zal aanhouden, met weinig zichtbaarheid daarna. Gezien de stijgende kosten zijn sommige grote ondernemingen bezig met een herziening van hun reserveprijzen, met het oog op een verhoging met ongeveer $ 100 van het sectorgemiddelde van ongeveer $ 1.250 per ounce. Producenten berekenen hun reserves doorgaans op basis van de langetermijntrend van de goudprijs, die momenteel ongeveer $ 1.400 bedraagt. Hierdoor zouden bedrijven ook afschrijvingen kunnen vermijden, aangezien zij hun reserves berekenen op basis van een hogere prijs en hogere kosten.
Alle producenten hebben zich ertoe verbonden dividenduitkeringen en terugkopen voort te zetten. Kinross Gold (5,31% van de nettoactiva) heeft zijn programma voor de inkoop van aandelen zelfs opgevoerd. Als de goudprijs op het huidige niveau blijft, is het echter mogelijk dat sommige bedrijven hun dividenden verlagen, met name bedrijven die dividenden koppelen aan contant geld, cashflow of de goudprijs.
Einde van de dalende trend in goud in zicht?
Doordat de langetermijnsteun op $ 1.680 niet werd vastgehouden, viel het goud in een dalende trend, die op de grafiek in paars is aangegeven. Als de trend aanhoudt, zou goud in het eerste kwartaal van 2023 kunnen dalen naar zijn haussemarktbasis (blauwe lijn) rond $ 1.400. De fysieke vraag in India en China is gezond en de sterke vraag van de komende Indiase festival- en trouwseizoenen, samen met de aanloop naar Chinees Nieuwjaar, zou goud in staat moeten stellen boven $ 1.400 te blijven.
Goud kwam in een dalende trend toen het zijn langetermijnsteun van $ 1.680 brak
Er zijn een aantal katalysatoren waardoor goud kan uitbreken uit zijn krappe trend. Een voor de hand liggende katalysator is een agressieve Russische escalatie in de oorlog met Oekraïne, Europa en het Westen. Andere katalysatoren zijn een wereldwijde financiële crisis, een ommekeer in het Fed-beleid of schuldproblemen.
Als de rente stijgt, neemt de kans op een financiële crisis toe. Sinds de financiële crisis van 2008 drukken overheden de rente. Dergelijke verstoringen van het financiële systeem zijn als een tijdbom, die wacht op ongewenste volatiliteit in een inflatiegedreven verkrappingscyclus. Wie had ooit gehoord van een LDI-fonds, behalve de Britse banken en pensioenfondsbeheerders? Volgens Bloomberg is de omvang van de LDI-markt in het decennium tot 2020 verdrievoudigd tot 1,5 biljoen pond.
Wie wist dat pensioenfondsen in het Verenigd Koninkrijk leveraged derivaten in LDI’s gebruiken om hun verplichtingen af te dekken? Waarom zijn ze niet adequaat getest op een stijgende rente? De schok schokte de valuta- en obligatiemarkten wereldwijd. De LDI-crisis was een black swan gebeurtenis. Misschien is het ook de kanarie in de kolenmijn. Hoeveel black swans zullen er wereldwijd nog volgen als de rente stijgt?
Niet alles gaat goed op de wereldwijde financiële markten
Veel financiële gegevens staan op rood. Grafieken over vijf jaar laten zien dat de belangrijkste valuta’s, waaronder de yen, het pond, de dollar en de yuan, zich op een extreem punt bevinden. De grafieken van de schatkistrente lijken parabolisch en de rentecurve is omgekeerd. De goud/zilver ratio steeg in september tot boven de 90. De beursindices en cryptocurrencies bevinden zich op kritieke steunniveaus. Dit alles kan worden samengevat in de Goldman Sachs U.S. Financial Conditions Index. Let op de dramatische verkrapping in de grafiek van de financiële voorwaarden, die het niveau heeft bereikt van de pandemische crash en, als het zo doorgaat, de financiële crisis van 2008/2009 zou kunnen evenaren.
Krappere financiële voorwaarden in de VS kunnen wijzen op problemen in de toekomst
In 2019 werd de Fed gedwongen haar verkrappingscyclus te beëindigen toen de repomarkt ontplofte en goud uit zijn lange termijn trading range brak. Op 21 september kondigde de BOE plannen aan om haar schuldbezit te verminderen, wat analoog is aan de kwantitatieve verkrapping van de Fed. Slechts een week later werd de BOE gedwongen om gilts te kopen om een crisis af te wenden. In september begon de Fed met een nieuwe poging tot kwantitatieve verkrapping, waarbij ze maandelijks 95 miljard dollar aan Treasuries en door hypotheek gedekte effecten van haar balans liet rollen. Hoe lang duurt het nog voordat de Fed weer gedwongen wordt het roer om te gooien?
De Fed heeft het tot nu toe gemakkelijk gehad. Door de sterke economie en de lage werkloosheid kan de Fed harde taal spreken over inflatie. Het ziet er echter naar uit dat het tij keert. Uiteenlopende bedrijven als FedEx, Scotts Miracle-Gro, Micron Technologies en Nike laten winsten liggen en stellen hun verwachtingen naar beneden bij. De zeevaarttarieven zijn gekelderd. De meeste huisvestingsindicatoren dalen. Het Census Bureau meldt twee jaar van gelijkblijvende of dalende reële inkomens van huishoudens en de stijgende kosten van eerste levensbehoeften drijven de consumentenuitgaven op. Ondertussen kwamen zowel de consumentenprijsindex (CPI)3 als de prijsindex voor persoonlijke consumptieve bestedingen (PCE)4 boven verwachting uit op respectievelijk 8,3% en 6,2% op jaarbasis.
Naast een verzwakkende economie staat de schuldendienst op het punt een groot probleem te worden. In 2007, vóór de financiële crisis, bedroeg de overheidsschuld 6,0 biljoen dollar en de schuld/BBP 41%. De overheidsschuld is de afgelopen tien jaar verdubbeld tot 26 biljoen dollar. In dezelfde periode is de schuldquote gestegen van 78% naar 105%. Wanneer de rente bijna nul is, is de schuldendienst dat ook. Bij de huidige rente van ongeveer 4% zou de schuldendienst uiteindelijk 1 biljoen dollar per jaar bedragen, waarmee de sociale zekerheid en defensie de grootste post op de federale begroting zouden worden.
Volgens het Monthly Treasury Statement dat in de Wall Street Journal wordt geciteerd, bedroegen de netto rentelasten in augustus 63 miljard dollar, of 756 miljard dollar per jaar. Het Committee for a Responsible Federal Budget schat dat president Biden de tekorten de komende tien jaar met nog eens 4,8 biljoen dollar zal doen toenemen, terwijl de Fed klaar staat om de rente verder te verhogen. De VS staan niet alleen, de meeste landen in de wereld hebben vergelijkbare schuldproblemen.
Mijnbouwbedrijven zijn waarschijnlijk oversold ten opzichte van goud
Als er een goudkatalysator komt, kunnen goudaandelen profiteren van oversold niveaus. Een eenvoudige manier om de waardering van goudaandelen te bekijken is de aandelen te delen door de goudprijs. De grafiek laat zien dat zowel de NYSE Arca Gold Miners Index-to-gold als de MVIS Junior Gold Miners Index-to-gold prijsverhoudingen zich nu op dezelfde niveaus bevinden als tijdens de pandemische crash. De MVIS Junior Gold Miners Index-to-gold prijsverhouding ligt ook in de buurt van de historische dieptepunten die werden bereikt op de bodem van de vijfjarige baissemarkt die eindigde in december 2015.
Goudmijnbedrijven handelen in de buurt van hun dieptepunten ten opzichte van de goudprijzen
1De NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR) is een aangepaste marktkapitalisatiegewogen index die bestaat uit beursgenoteerde ondernemingen die voornamelijk actief zijn in de goudmijnbouw.
2De MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR) is een op regels gebaseerde marktkapitalisatiegewogen en voor free-float gecorrigeerde index die bestaat uit een wereldwijd universum van beursgenoteerde small- en mid-capbedrijven die ten minste 50% van hun omzet halen uit goud- en/of zilvermijnbouw, of eigenaar zijn van vastgoed dat deze potentie heeft, of primair beleggen in goud of zilver.
3De consumentenprijsindex (CPI) is een maatstaf voor de gemiddelde verandering in de prijs van goederen en diensten die stedelijke consumenten tussen twee willekeurige perioden betalen. Het kan ook de koopgewoonten van stedelijke consumenten weergeven.
4De prijsindex van de persoonlijke consumptieve bestedingen (PCE) is een maatstaf voor de prijzen die mensen die in de Verenigde Staten wonen, of degenen die in hun naam kopen, betalen voor goederen en diensten. De PCE-prijsindex staat erom bekend dat deze de inflatie (of deflatie) meet over een breed scala aan consumentenuitgaven, en veranderingen in consumentengedrag registreert. Alle genoemde indices zijn onbeheerde indices en omvatten de herbelegging van alle dividenden, maar weerspiegelen niet de betaling van transactiekosten, adviescommissie of onkosten verbonden aan een belegging in een fonds. Bepaalde indices kunnen rekening houden met ingehouden dividendbelasting. De rendementen van een index komen niet overeen met die van een fonds. Indices zijn geen effecten waarin kan worden belegd.
Bron: Joe Foster, Portfolio Manager, Gold Strategy bij van VanEck
