Wat is het effect van staatschulden op aandelen en obligaties? Het zijn moeilijkere tijden voor beleggers. Na de “easy money” rally is het sentiment verslechterd. Ik raad aan defensiever te beleggen. Of wilt u toch dansen op de vulkaan?
Binnen een maand tijd heeft de AEX 8% ingeleverd. De angst dat landen als Portugal, Griekenland en Spanje niet meer aan hun verplichtingen kunnen voldoen drukt het sentiment. Deze landen zijn altijd de zwakke broeders binnen de Europese Unie geweest. In de tijd voor de euro konden zij door hun valuta te laten depreciëren tegenwicht bieden aan de economische crisis. De zorgen om de staatsschuld van Griekenland lijken overtrokken te zijn omdat de schuld van dat land slechts 270 miljard euro bedragen terwijl een land als Duitsland voor 1.750 miljard euro in het krijt staat (Nederland: 350 miljard). De Verenigde Staten spant de kroon met een staatschuld van 9.250 miljard.
De toenemende schulden van overheden wijzen in veel landen op hogere rendementen op obligaties zoals het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten. Dat is langzamerhand doorgedrongen bij beleggers. Als gevolg hiervan is een besmettelijk proces op gang gekomen waarbij de risicopremies op obligaties, aandelen en valuta zich aangepast hebben op de begrotingstoestand van landen. De hogere rente op staatsobligaties zal daarom niet beperkt blijven tot de Zuid-Europese landen maar ook de vergoeding voor staatsleningen van landen met een hoge schuld zal oplopen.
Beleggersdillema
Ondanks de recente zwakte staat de AEX-index sinds de bodem op 9 maart 2009 nog steeds 62% hoger. De rally werd in belangrijke mate aangedreven door de lage rente en de schuldafbouw van particulieren. Het huidige dilemma bij beleggers is om een evenwicht te vinden tussen de nog steeds gunstigere omstandigheden voor aandelen en de lange termijn risico’s. Er is sprake van een sterk wereldwijde economisch herstel met de nog steeds gunstige liquiditeitsvoorwaarden. Deze omgeving is gunstig zowel vanuit groeiperspectieven als waarderingstermen. Een lage reële rente en de vlucht van beleggers uit spaarrekeningen lokt hen namelijk naar risicovollere beleggingen.
Ook de schuldafbouw van particulieren draagt bij aan een gunstiger sentiment door de geringere kredietopslag en daardoor tot een grotere liquiditeit. Bedrijfsobligaties profiteren hiervan en historisch zijn dalende kredietpremies goed geweest voor aandelenrendementen.
Puinhoop
Deze omstandigheden zijn natuurlijk van tijdelijke aard. Op middellange termijn zijn de monetaire en begrotingsrisico’s dominant. Het effect van renteverhogingen is duidelijk maar wat nog niet de aandacht verdiend heeft is het effect van bezuinigingen van overheden.
De begroting van de G20-landen is een puinhoop waarbij niet alleen de in de media genoemde landen problemen hebben. Het gemiddelde schuld/BBP ratio zal naar verwachting 118% van het BBP (“economie”) bedragen in 2014. Een dergelijk hoge schuld zal de economische groei aanzienlijk drukken. Dat blijkt uit een recente studie van Carmen M. Reinhart en Kenneth S. Rogoff getiteld: “Growth in a Time of Debt“. Zij hebben twintig ontwikkelde economieën onderzocht tussen 1946-2009. Een schuld/BBP ratio boven de 90% zal volgens hen leiden tot een bijna 4% lagere gemiddelde economische groei.
Vergrijzing
De begroting van veel rijke landen ziet er dus slecht uit. Daarbij komt de vergrijzingproblematiek om de hoek kijken. Het Internationaal Monetair Fonds (IMF) verwacht dat de schulden van de G20-landen als gevolg van vergrijzing in de komende twintig jaar met 50% stijgen ten opzichte van hun economische omvang (BBP). De effecten hiervan zullen door demografische omstandigheden al binnen een paar jaar gevoeld worden naarmate de babyboomer generatie met pensioen gaat.
Het besluit om nu niets aan de begrotingstekorten te doen zal daarom de situatie ernstig verslechteren waarbij de schuld/BBP ratio boven de genoemde 90% uitstijgt en daarmee de economische groei drukt. Op lange termijn zou dit dus wel eens onhoudbaar kunnen zijn.
Pijnlijke maatregelen
Pijnlijke maatregelen zijn daarom onontkoombaar. Het IMF heeft in november van vorig jaar berekend dat voor een terugkeer naar de begroting van voor de kredietcrisis een bezuiniging nodig is van 6,5% tot 9,5% van het BBP in de komende tien jaar. Deze bezuiniging zal de economische groei drukken. Dit betekent dus dat zowel de kwaal als het middel de toekomstige groei verminderen.
De overheidsbegrotingen zijn dus een belangrijke factor voor beleggers om rekening mee te houden en in het bijzonder de verdeling van de portefeuille over verschillende landen en regio’s. De gemiddelde groei in landen met lage schuldratio’s zoals China, Brazilië, India en Noorwegen zal veel hoger uitvallen dan in de met schuld beladen gebieden zoals Japan, de Verenigde Staten, Griekenland en het Verenigd Koninkrijk. Het paradijs van elke belegger is een situatie met een relatief hoge arbeidsproductiviteit, lage reële lonen en lage rentevoeten. De hoge schuldlanden zullen eerder geneigd zijn om de rente te verhogen om beleggers te compenseren voor hun hogere risico.
Volgens zakenbank Barclays leidt een verandering van 1% in de schuld/BBP ratio tot een stijging van de tienjarige obligatierente met 35 basispunten. Zij hebben onderzoek gedaan naar zes rijke landen die grote begrotingsveranderingen in de afgelopen twintig jaar hebben doorgemaakt. Uit een recente studie van het IMF komt dit beeld eveneens naar voren: een verandering van 1% in de schuld/GDP ratio leidt tot een stijging van de obligatierente met circa 20 basispunten.
Conclusie
De vooruitzichten voor de aandelenmarkten zijn gegeven de opwaartse risico’s in obligatierentes abrupt verslechterd. De Zuid-Europese landen zoals Griekenland hebben te maken gehad met een sterke stijging van de risicopremie. De vergoeding voor staatsleningen van dat land is al naar 7% gestegen. Als dit proces doorzet naar andere landen zoals het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten ligt een verdere correctie voor aandelen voor de hand.
De rally die in maart van vorig jaar begon kan niet oneindig lang doorgaan. De stijgende vergoeding voor staatsleningen zal zowel een correctie op de aandelen-als de obligatiemarkten teweeg brengen.
Duidelijk is dat staatsobligaties het beste vermeden kunnen worden. Het afbouwen van het belang in aandelen is mijn inziens ook een goede strategie. De omstandigheden nopen om voorzichtiger te zijn. Dit kan wellicht voorbarig zijn omdat de liquiditeitsomstandigheden nog steeds gunstig zijn maar de neerwaartse risico’s in aandelen zijn duidelijk toegenomen.
Tip: Lees ook de artikelen over de faillissementsrisico van landen onder de tag: landen failliet.
ik denk eerder dat er grotere druk komt op de NL en D obligaties vanwege hun relatieve sterkte. als de aandelen zakken zal eerst gepoogd worden in obligaties te gaan. pas daarna als er over renteverhogingen zou worden gesproken die ook nu al minder gelden voor de D en NL landen moet je uit de obligaties weg. zie het als een ijsbeer die van de ene schots naar de andere springt maar wel met in zijn achterhoofd het concept global warming
Prachtige kansen!
2 dagen geleden onder dezelfde omstandigheden stond de beurs er 8% beter voor. Kortom dit is geen correctie op wat dan ook. Dit is tijdelijke angst voor iets dat we allemaal al lang wisten. Bedrijven als SNS of Aegon staan op een historisch dieptepunt en dat terwijl hun omzet/winst verhoudingen eigenlijk voor 209/2010 niet verandert zijn.
Ook een mooi instap moment voor de hollandse ouwe! Voor de defensieve beleggers onder ons.