In een van de laatste dagen van september kwam Unilever met een omzetwaarschuwing. Volgens cfo Jean Marie-Huët was de groei op de wereldmarkt teruggevallen van een magere 2,5% in het tweede kwartaal naar een nog magerder 2% in het derde kwartaal. De meeste pijn van de vertraging kwam opnieuw uit de Opkomende Markten.
De waarschuwing van Unilever ging de financiële markten niet in de koude kleren zitten. Een jaar eerder was Unilever ook al met een omzetwaarschuwing gekomen. Ook toen heette de bron van al het kwaad de Opkomende Markten. Die kregen toen te maken met het besluit van de centrale bank van de VS, de Fed, om het monetaire verruimingsbeleid te gaan afbouwen. In 2013 bleek al snel, dat niet alleen Unilever leed onder de vertraging in de Opkomende Markten, maar heel de sector. De angst van de analisten is in 2013 bewaarheid en de vrees was dus gerechtvaardigd, dat de waarschuwing van Unilever opnieuw een vooraankondiging zou betekenen voor heel de sector. Die vrees is opnieuw bewaarheid.
De waarschuwing kwam ook als een donderslag bij heldere hemel, omdat het idee leefde dat de sector Consumer Staples na een beroerd eerste halfjaar 2014 aan het stabiliseren was. In dat eerste halfjaar stelden alle regio’s teleur met een gemiddelde organische groei van 3,9% in het 2de kwartaal. Vooral de VS stelde teleur. Slechts 12 bedrijven overtroffen de verwachtingen, maar niet minder dan 42 stelden teleur of presteerden conform de norm. De stabilisatie zou vooral te danken zijn aan het terugkeren van de rust in de Opkomende Markten. Voor Unilever leek een organische groei van 4% – 4,5% tot de mogelijkheden te behoren. Overigens is Unilever meer dan gemiddeld afhankelijk van de Opkomende Landen. Het bedrijf genereert maar liefst 57% van zijn omzet in die landen.
Het heeft allemaal niet zo mogen zijn. Uiteindelijk bleek de teller in het derde kwartaal te stoppen bij een organische groei van 2,1%. Daarvan was slechts 0,3% te danken aan hogere volumes en 1,8% aan prijsverhogingen. Het waren juist deze prijsverhogingen die de toch al verzwakkende consumentenvraag in de Opkomende Markten nog verder deed verzwakken. De groei van 5,6% in de Opkomende Landen was volledig toe te schrijven aan prijsverhogingen. Daar kwam nog bij, dat de gang van zaken bijzonder slecht was. In een pogen om zich te wapenen tegen de vertragende economische groei en de daarbij behorende lagere consumentenbestedingen zijn de retailers in dat land in het derde kwartaal begonnen om hun voorraden zoveel mogelijk af te bouwen. Daardoor daalden verkopen van Unilever in dat land met maar liefst 20%. Die afbouw zal waarschijnlijk ook nog in het vierde kwartaal zijn voortgezet. Op veel herstel mag derhalve niet worden gerekend in het vierde kwartaal. Het bedrijf zal nog meer dan tevoren in moeten zetten op kostenbeheersing en daar waar mogelijk op prijsverhogingen.
Dat is des te meer waar, omdat Unilever niet of nog niet in staat is om de zwakte in de Opkomende Markten elders te compenseren. Europa presteerde ook in het derde kwartaal onder de maat met een krimp in de omzet van maar liefst 4,3%. Volgens het management van Unilever is deflatie al een fact of life in landen als Frankrijk, Duitsland en het Verenigd Koninkrijk met als gevolg dalende prijzen door een heftig oplaaiende prijzenoorlog. Het feit, dat soft commodities als cacao en koffie duur waren, hielp ook al niet om de marges hoog te houden. De voorzichtige uitzondering op de regel was Noord Amerika. Na een zwak 2de kwartaal herstelden de verkopen zich enigszins met 0,6%. Maar een licht deflatoire omgeving at die verbetering nagenoeg op.
Afsplitsen en ontvlechten
De grote vraag is, of de groeivertraging die al meer dan een jaar gaande is structureel van aard is. Een afgeleide vraag is dan hoe die vertraging bestreden kan worden? Het begint er inderdaad steeds meer op te lijken, dat de groei in verschillende delen van de wereld structureel lager komt te liggen. Europa met zijn snel vergrijzende bevolking moet daar in ieder geval serieus rekening mee houden. Dat impliceert, dat Europese bedrijven als Unilever of Reckitt Benckiser steeds meer moeite moeten doen om groei en marges op peil te houden. Dat zal nog een zwaardere taak worden als nu ook de groeibriljanten onder de Opkomende Markten gaan vertragen.
Het antwoord op deze uitdaging heet vooralsnog ontvlechting en afsplitsing. Het is een mode die is komen overwaaien uit de Verenigde Staten. Het is bedacht door beleggers, die meenden dat bedrijven hen onvoldoende bedienden. Door het afsplitsen van minder functionerende bedrijfsonderdelen of bedrijfsvreemde activiteiten zou het management zich beter kunnen focussen op de beter renderende onderdelen. Voorbeelden van bedrijven die zich in meerdere of mindere mate willen opsplitsen zijn Hewlett Packard en eBay. Bedrijven die de intentie hiertoe bekend maakten zijn allemaal beloond met forse koersstijgingen.
Inmiddels is deze trend aangekomen in Europa en begint ze vaste voet aan de grond te krijgen. Bedrijven als Philips en Bayer maar ook Thyssen Krupp en Rio Tinto hebben plannen bekend gemaakt bedrijfsonderdelen af te stoten om die te verkopen of naar de beurs te brengen. Het management van al deze bedrijven wil snel zaken doen, omdat het klimaat erg positief is. De markt voor IPO’s is de beste sinds 2007, maar ook private equity heeft rijke oorlogskassen om bedrijfsonderdelen over te nemen.
Tot dit rijtje kandidaten, dat gedeeltelijk gaat ontvlechten, is nu ook Unilever toegetreden. Onder de huidige ceo Paul Polman is het bedrijf meer en meer gaan toeleggen op producten voor gezondheid en wellness. Die activiteiten hebben aanmerkelijk hogere marges dan foodproducten. De divisie Foods liet in het derde kwartaal een krimp zien van 0,5%, terwijl de divisies Home Care en Personal Care respectievelijk een groei noteerden van 5,7% en 3%. Binnen Foods is het segment Spreads (margarines) de zwakke stee. Een veranderende consumentensmaak, maar ook prijsdeflatie hebben twee jaar durende pogingen tot een ommekeer teniet gedaan. Unilever heeft daarom besloten de Amerikaanse en Europese takken bijeen te voegen en daarboven komt een geheel eigen management met een eigen jaarrekening en alles wat nodig is om Spreads als een zelfstandige unit binnen Unilever te laten functioneren. Jean Marie-Huët verdedigde deze stap door te stellen, dat het management van Spreads zich nu puur en alleen op margarines en aanverwante producten zou kunnen concentreren, waardoor het voortbestaan ervan beter gegarandeerd zou zijn. Voor de markt is het duidelijk, dat het apart zetten van Spreads een eerste stap is naar ofwel een beursnotering ofwel een verkoop aan een derde partij. De nieuwe eenheid gaat voortaan onder de naam Baking, Cooking and Spreading verder door het leven.
Outlook
Voor Unilever zelf is het een uitgemaakte zaak, dat het vierde kwartaal amper of geen verbetering van de markt zal laten zien. Margeverbetering zal bijna geheel op het conto moeten komen van verdergaande kostenbeheersing en een gematigd prijsbeleid. Noch in Europa noch in de Opkomende Markten is in de afgelopen maanden sprake geweest van een merkbare verbetering van de economische omstandigheden. Als de voortekenen niet bedriegen, dan zal daar in de eerste helft van 2014 evenmin sprake van zijn. Er is dus voor de komende maanden weinig hoop, dat de resultaten van Unilever een positieve verrassing zullen laten zien. Daar staat tegenover dat Unilever door voortdurend de inhoud van zijn portfolio aan te passen aan de nieuwe werkelijkheid in staat zal zijn te profiteren van elk mogelijk herstel. Het advies is ook ingegeven door de wetenschap dat Unilever binnen zijn sector koploper is. Het aandeel is voor het ogenblik echter te duur om een koopadvies te rechtvaardigen. Wij adviseren daarom een houdenadvies voor de portefeuilles Defensief en Gebalanceerd. Het hoort niet thuis in een offensieve portefeuille!
Figuur 1 Kerncijfers Unilever
Unilever: de consument laat het afweten Koers: € 32,30
Conclusie:
- Unilever getroffen door groeivertraging in zowel Opkomende Markten als Europa
- Resultaatverbetering voorlopig afhankelijk van kostenbeheersing en prijsverhogingen
- Unilever blijft werken aan de kwalitatieve verbetering van zijn productportfolio om marges overeind te houden. Spreads wordt op afstand geplaatst.
- Omzet- en winstgroei door factoren buiten het bedrijf en de sector zijn beperkt in de komende kwartalen
- Strategische keuze voor Opkomende Markten ondanks huidige misère nog steeds in orde
- Houdenadvies voor Defensieve en Gebalanceerde portefeuilles
- Houden tot € 36; Kopen onder € 29
Gratis nieuwsbrief
ER Capital biedt wekelijks tips voor beleggers. Schrijf u nu vrijblijvend in op hun gratis nieuwsbrief.
Dit is een opinie van ER Capital en het mag niet worden opgevat als beleggingsadvies of uitnodiging om te gaan beleggen. In het verleden behaalde rendementen bieden geen garantie voor de toekomst. De redactie heeft geen positie in de genoemde effecten. Op dit artikel is onze disclaimer van toepassing.
