De inflatie is terug van weggeweest. Na jaren van lage of zelfs negatieve inflatiecijfers, zijn de prijzen in veel landen weer aan het stijgen, vooral als gevolg van de hogere energieprijzen. Maar is dit een tijdelijk fenomeen of een blijvend probleem? En hoe kunnen landen het beste omgaan met deze inflatieschokken?
Inflatie zal langer duren om te beteugelen dan de meeste mensen denken, maar het beteugelen ervan betekent niet noodzakelijk veel hogere werkloosheid, en een voortijdige versoepeling van het monetair beleid kan gevaarlijk zijn. Dat zijn de belangrijkste conclusies uit een nieuw IMF-werkdocument dat vrijdag werd gepubliceerd en dat lessen trok uit meer dan 100 afzonderlijke inflatieschokken in 56 landen sinds de jaren zeventig.
Het onderzoek komt tot een ontnuchterende conclusie: na een daling laait de inflatie vaak keer op keer op.
De afgelopen jaren zijn de bankbiljettenbankiers overweldigd door een ongekende inflatie. Opnieuw maken ze zich zorgen: deze inflatie zal alleen maar verdwijnen – binnenkort zullen de prijzen weer worden opgelegd. Nu lijkt de inflatie daadwerkelijk terug te komen. Een onderzoek door het Internationale Monetair Fonds (IMF) naar historische prijsschokken geeft echter aan dat dit geen reden is voor optimisme. Het document, getiteld “Inflatie schokken en inflatie resolutie: een cross-country analyse”, is geschreven door Ricardo Hausmann, Ugo Panizza en Ernesto Stein en gepubliceerd in 2023 door de Inter-Amerikaanse Ontwikkelingsbank. Het document biedt een schat aan inzichten en lessen voor het huidige en toekomstige inflatiebeleid.
We documenteren dat slechts in 60 procent van de gevallen de inflatie binnen 5 jaar werd teruggedrongen (of “opgelost”), en dat zelfs in deze “geslaagde” gevallen het gemiddeld meer dan 3 jaar duurde om de inflatie op te lossen. Succespercentages waren lager en oplostijden langer voor episodes veroorzaakt door schokken in de termen van de handel tijdens de oliecrises van 1973-79. De meeste onopgeloste episodes hielden verband met “voortijdige vieringen”, waarin de inflatie aanvankelijk daalde, maar op een verhoogd niveau bleef hangen of opnieuw versnelde. Landen die de inflatie oplosten, hadden strakker monetair beleid dat in de loop van de tijd consequenter werd gehandhaafd, lagere nominale loongroei en minder valutadevaluatie vergeleken met onopgeloste gevallen. Succesvolle deflaties gingen gepaard met korte-termijn verlies aan productie, maar niet met grotere verliezen aan productie, werkgelegenheid of reële lonen op een horizon van 5 jaar, wat mogelijk wijst op de waarde van beleidscredibiliteit en macro-economische stabiliteit.
Dit zijn de beknopte conclusies van zeven “gestileerde feiten” die de IMF-economen uit hun gegevens hebben getrokken. Je kunt het volledige document hier lezen, maar hier zijn onze snelle samenvattingen ervan.
Feit 1 INFLATIE IS AANHOUDEND, VOORAL NA SCHOKKEN IN DE TERMEN VAN DE HANDEL Het is gemakkelijk om te denken dat inflatieschokken veroorzaakt door een plotselinge stijging van de energie- of voedselprijzen zullen verdwijnen zodra de fundamentele oorzaak (embargo’s, oorlogen, slecht weer, enz.) verdwijnt.
Maar inflatie keerde slechts na een jaar terug naar het niveau vóór de schok in 12 van de 111 inflatoire episodes die het IMF onderzocht, en in de meeste van die gevallen gebeurde dat alleen vanwege een enorme economische schok zoals de financiële crisis van 2007-08 of de Aziatische financiële crisis van 1997-98. Met andere woorden, dit waren geen voorbeelden van “onbevlekte deflatie”.
In 47 onderzochte episodes was de inflatie na vijf jaar nog steeds niet teruggekeerd naar normaal, en voor het overige duurde het gemiddeld drie jaar om de inflatie terug te brengen naar het niveau vóór de schok.
Feit 2 DE MEESTE ONOPGELOSTE INFLATIE EPISODES BETROKKEN ‘VOORTIJDIGE VIERINGEN’ Dit argument lijkt vandaag bijzonder relevant. In bijna alle gevallen van hardnekkige inflatieschokken daalde de inflatie “aanzienlijk” in de eerste drie jaar, maar bleef dan op een hoog niveau steken of versnelde opnieuw.
Het IMF suggereert dat dit waarschijnlijk werd veroorzaakt door voortijdige versoepeling van het monetaire beleid of door overheden die te vroeg de portemonnee openden.
Feit 3 LANDEN DIE DE INFLATIE OVERWONNEN, HANTEREN STRAKKER MONETAIR BELEID Een van de belangrijkste bevindingen van het IMF was dat succesvolle oplossing van inflatieschokken meestal kwam wanneer centrale banken de rentetarieven verhoogden om het te bestrijden, ongeacht de oorzaak ervan:
Het verschil in monetaire beleidsaanscherping tussen landen die inflatie oplosten en landen die dat niet deden, is statistisch significant, kwantitatief groot en consistent vastgesteld aan de hand van verschillende maatregelen van de stand van zaken. Gemiddeld verhoogden landen die inflatie oplosten hun effectieve reële korte rentetarief met ongeveer 1 procentpunt vergeleken met de stand van zaken vóór de schok, terwijl het reële tarief in landen die de inflatie niet oplosten, gemiddeld 4,5 procentpunt lager was vergeleken met vóór de schok.
Feit 4 LANDEN DIE DE INFLATIE OPLOSTEN, BLEVEN ERBIJ Het gevolg van feiten 2 en 3 is dat succesvolle inflatiebestrijding meestal kwam wanneer centrale banken de rentetarieven zowel verhoogden als hoog hielden (plus overheden hadden restrictief begrotingsbeleid). Oeps.
Feit 5 LANDEN DIE DE INFLATIE OPLOSTEN, HADDEN BEPERKTE VALUTADEVALUATIE Nog een [geërgerde zucht] punt, eerlijk gezegd. Landen die inflatie succesvol bestreden (door hogere rentetarieven gedurende langere tijd) waren in staat om hun valutakoppelingen te handhaven of de depreciatie van hun valuta te beperken.
Feit 6 LANDEN DIE DE INFLATIE OPLOSTEN, HADDEN LAGERE NOMINALE LOONGROEI Zoals je zou verwachten, zagen landen met strakker monetair en begrotingsbeleid matigere loongroei, terwijl landen die dat niet deden, een versnelde loongroei zagen – maar voornamelijk alleen in nominale termen.
In reële termen zagen landen die erin slaagden de inflatie te verslaan slechts marginaal minder vernietiging van inkomensgroei in de loop van de tijd.
Het IMF waarschuwt dat het verschil te klein is om statistisch significant te zijn, en zou vertekend kunnen zijn door een kleinere steekproefgrootte (loonstijgingsgegevens zijn niet goed voor de volledige steekproef). Maar het is interessant dat het verschil vrij bescheiden is.
Feit 7 LANDEN DIE INFLATIE VERSLOEGEN ERVOEREN GEEN LAGERE GROEI OF HOGERE WERKLOOSHEID Dit is de meest interessante bevinding van het document. Je zou verwachten dat agressieve monetaire en/of begrotingsbeleidsaanscherping een zware economische tol zou eisen. Maar in plaats daarvan:
Over een periode van 5 jaar vinden we geen statistisch significante verschillen in groepsresultaten tussen landen die inflatie oplosten en landen die dat niet deden. Hoewel inflatieschokken de groei verminderen en de werkloosheid verhogen, ongeacht of ze worden opgelost of niet, zijn de gemiddelde en mediane dalingen in de productie marginaal groter voor onopgeloste episodes op middellange termijn.
Dus wat betekent dit? Hoe relevant is deze historische oefening voor de problemen van vandaag? Het is moeilijk te zeggen.
Het is veelzeggend dat ruim meer dan de helft van de gevallen die het IMF onderzoekt, werden veroorzaakt door de oliecrisis van 1973-79. Zoals Isabella Weber et al hebben geschreven, behoort energie samen met voedsel tot een van de meest “systemische” componenten van inflatie.
Maar de recente opleving van inflatie werd ten minste gedeeltelijk in gang gezet door verstoringen in de toeleveringsketen als gevolg van de pandemie, vervolgens aangewakkerd door een vraagschok toen mensen na de pandemie gingen winkelen en recentelijk door de Russische invasie van Oekraïne.
Dus geschiedenis zou een slechte leidraad kunnen zijn voor de huidige situatie. Maar sommige centrale bankfunctionarissen zullen dit zeker lezen als bewijs dat ze hoger moeten gaan en langer restrictief moeten blijven.
