Het was een bevreemdend gezicht in de afgelopen weken. Obligatiemarkten en aandelenmarkten vertelden ieder een verhaal die simpelweg onverenigbaar waren. Aandelenmarkten straalden een en al optimisme uit, terwijl de rentevergoeding voor obligaties verkruimelde alsof een recessie op de loer ligt. Het verschijnsel van de inverse yieldcurve versterkte nog het idee, dat een recessie naderbij en onvermijdelijk is.
Uiteindelijk hebben ook aandelenbeleggers de handdoek in de ring gegooid. Zo lijkt het tenminste. Ze deden dat, omdat president Trump zijn handelsoorlog uitbreidde naar Mexico. Zodoende klonk er aan het einde van de maand mei hetzelfde verhaal op zowel de obligatiemarkt als op de aandelenmarkt. De S&P 500 index sloot de maand af met een verlies van 6%.
Als het begint te waaien op de internationale aandelenmarkten, dan gaat het stormen op de Opkomende Markten. Dat vertaalt zich in een uitstroom uit aandelen van Opkomende Markten. Die uitstroom bedroeg in mei bijna $ 15 miljard. Kort samengevat, mede door de uitdijende tarievenoorlog is de winst op de wereldwijde aandelenmarkten van dit jaar in korte tijd verdampt.
Nu beleggers massaal lijken te capituleren, is dan niet het moment aangebroken om tegen het tij in te gaan? Dat lijkt misschien wat voorbarig. De uitstekende prestatie van aandelen aan het begin van 2019 was vooral te danken aan de draai die de Fed heeft gemaakt. Onder druk van verslechterende data over de wereldeconomie is deze centrale bank wat soepeler in haar opstelling geworden. Tegelijkertijd leek het erop, dat de soep in de handelsoorlog minder heet gegeten zou worden dan opgediend. Een soepele oplossing leek binnen handbereik.
Van dat optimisme is nog maar weinig over. De handelsoorlog lijkt alleen maar te intensiveren en uit te dijen, terwijl de tekenen sterker worden dat de internationale groei vertraagt. Dat laatste kan er overigens de Fed toe verleiden om dit jaar de rente meer dan eenmaal te verlagen. Beleggers zijn dol op renteverlagingen, maar ze zijn ook een bewijs dat het allemaal minder gaat. Wat de handelsoorlog betreft, een veelgehoord scenario is, dat president Trump er heel veel aangelegen zal zijn om een recessie in verkiezingsjaar 2020 te voorkomen. En dus zal er hem veel aan gelegen zijn om na een periode van geduchte strijd te gaan oogsten, deals te sluiten en zichzelf tot winnaar uit te roepen.
Dat is een aantrekkelijk, maar tegelijkertijd ook wel een heel simpel scenario. Een (woorden)strijd op het scherpst van de snede kan zomaar uit de hand lopen. Er is bovendien een reëel gevaar dat de renteverlagingen door de Fed verkeerd uitpakken en de dollar onnodig verzwakken. Daardoor kan de handelsoorlog zomaar uitdraaien op een valutaoorlog, omdat andere landen uit zelfbescherming hun valuta’s kunnen devalueren.
Daar komt nog bij, dat de eerste effecten van de handelsoorlog nu wereldwijd zichtbaar worden. Daar hebben ze bij het Internationaal Monetair Fonds veel rekenwerk voor verricht. De uitkomsten van hun inspanningen zijn op zijn minst verrassend te noemen. Het blijkt dat de negatieve uitkomsten voor het bruto binnenlands product evenzeer op het conto zijn te schrijven van een verminderd vertrouwen bij bedrijven en markten als aan de handelsfricties. Bedrijven worden schichtig en kijken kritisch naar hun grensoverschrijdende supply chains en gaan ertoe over om activiteiten elders weer naar huis te brengen. Die aanpassing gaat gepaard met waardevermindering die weer beleggers treft.
Het begint er kortom meer en meer op te lijken, dat president Trump een groot deel van de institutionele onderbouwing van de globalisering al omver heeft gehaald. En daarmee is het vertrouwen van het internationale bedrijfsleven geschaad dat zaken kunnen gedaan worden binnen een voorspelbaar en op regels gebaseerd systeem. Ook al verdwijnt Trump morgen, dan is het nu al nagenoeg onmogelijk om terug te keren naar de status quo ante. Het mercantilisme lijkt terug als leidend economisch systeem op het wereldtoneel.
Daarmee is het risico levensgroot, dat de wereld gaat uiteenvallen in meerdere handelsblokken. De meest voor de hand liggende blokken zijn de VS en de EU, en China. Die zullen nog het minst te lijden hebben van de fragmentering van de wereldeconomie. Vraag en productie zullen redelijk op peil blijven. Verlies aan export wordt gecompenseerd door een grotere binnenlandse vraag. De kans dat het reële inkomen gaat dalen, terwijl kosten exploderen, heet niet zo groot te zijn. Ook die regionale markten zijn groot en producenten blijven profiteren van schaalgrootte en specialisatie.
Voor de rest van de wereld is er veel minder rede voor veel optimisme. Schaalgrootte ontbreekt, productie komt onder druk, prijzen kunnen gaan stijgen en reële inkomens dalen. De grootste slachtoffers zijn waarschijnlijk de grote winnaars van het afgelopen proces van globalisatie. We denken daarbij aan de Opkomende Markten.
De grote vraag voor de aandelenmarkten is of en in hoeverre de regionalisering van de wereldeconomie al aan gegeven is en in hoeverre waarderingen in de verschillende landen dit proces al reflecteren. Het antwoord op de eerste vraag kan zomaar positief uitvallen. Het antwoord op de tweede vraag laat nog op zich wachten. In het niet zo verre verleden zijn centrale banken erin geslaagd om markten door eerdere periodes van deglobalisering heen te loodsen. Dat zou opnieuw het geval kunnen zijn. Het probleem is wel dat de fiscale en monetaire hulpmiddelen nagenoeg uitgeput zijn. Dat is een vervelende boodschap.
Cor Wijtvliet
