Terugblik & Visie derde kwartaal 2013

Ondanks de zwakke maand augustus zijn de aandelenbeurzen de zomermaanden over het algemeen goed doorgekomen. Aan het eind van het derde kwartaal beginnen echter geopolitieke spanningen en spanningen op de financiële markten weer op te lopen. De situatie in Syrië en het naderen van het Amerikaanse schuldenplafond staan op de voorpagina’s van het nieuws. De Eurostoxx50-index steeg in het derde kwartaal met 11,16% (Ytd +/+ 9,76%), de AEX steeg met 8,80% (Ytd +/+ 9,40%), de Bel20-Index steeg met 10,93% (Ytd +/+ 13,19%), de S&P500 (€) steeg met 0,62% (Ytd +/+ 15,00%) en de MSCI World (€) aandelenindex steeg met +/+ 3,5% (Ytd +/+ 12,48%).

Verenigde Staten

In juli kondigde de voorzitter van de Amerikaanse Centrale Bank (FED – Federal Reserve), Ben Bernanke, aan dat het afbouwen van het kwantitatieve verruimingsprogramma van de FED zal afhangen van macro economische factoren zoals inflatie en werkgelegenheid. Ondanks dat de financiële markten anticipeerden op het begin van de afbouw van het monetaire steunprogramma van de FED (de inkoop van $ 85 miljard aan staats- en hypotheekobligaties per maand) in de maand september, heeft de FED onverwacht besloten om nog geen begin te maken met de afbouw van de monetaire steun. Ook liet de FED weten dat de korte-termijn rente tussen de 0% en 0,25% voor langere tijd (naar verwachting minstens tot 2016) gehandhaafd blijft. De aandelenmarkten reageerden verrast en positief zodat de koerscorrectie op de aandelenmarkten in het tweede kwartaal meer dan goed werd gemaakt. De huizenmarkt en arbeidsmarkt verbeteren geleidelijk, maar ondanks dat de economische groei verbetert blijft de werkloosheid te hoog. Er is min of meer sprake van een “jobless recovery”, een verbetering van de economische groei zonder dat er voldoende banen worden gecreëerd.

Een belangrijke reden waarom de FED heeft besloten om de monetaire steunmaatregelen in stand te houden, is de hevige discussie tussen de Democraten en Republikeinen over een budget-deal en het verhogen van het Amerikaanse schuldenplafond. De rechtervleugel van de Republikeinen, de “Tea Party”, eiste dat de geplande hervormingen in de gezondheidssector (“Obamacare”) zouden worden uitgesteld hetgeen voor de Democraten onacceptabel was. Voor 1 oktober 2013 werd geen budget-deal bereikt en het gevolg was dat er automatische bezuinigingen van kracht werden en 800.000 niet- essentiële ambtenaren gedwongen met onbetaald verlof thuis moesten blijven. Deze zogenaamde “Shutdown” van de Amerikaanse overheid kost de Verenigde Staten ongeveer $7,5 miljard per week en zal de fragiele economische groei negatief beïnvloeden. President Obama riep iedereen op om op basis van argumenten en het democratische proces de invulling van wetten te verbeteren en niet te proberen het systeem te breken.

Ook de opvolging van FED-voorzitter Ben Bernanke is onderwerp van discussie geworden tussen de Democraten en Republikeinen. Larry Summers, een van de belangrijkste kandidaten om Ben Bernanke op te volgen, heeft zich uit deze strijd teruggetrokken. Summers is voorstander van het versneld afbouwen van de monetaire stimuleringsmaatregelen. Met het terugtreden van Summers wordt de huidige vice-voorzitter Janet Yellen de belangrijkste kandidaat om Bernanke op te volgen. Hiermee zou Yellen de eerste vrouw worden aan het hoofd van de Amerikaanse Centrale Bank. Yellen is voorstander van de voortzetting van het huidige ruime monetaire beleid en dat lijkt voor de Verenigde Staten op dit moment de enige oplossing.

De Amerikaanse Centrale Bank (FED) hanteert een ruim monetair beleid en een laag renteniveau om de herstructurering van de bankensector mogelijk te maken en bedrijven te stimuleren om te investeren. Gerenomeerde economen geven echter aan dat het ruime monetaire beleid weinig effect heeft op het investeringsgedrag van bedrijven omdat de zwakke “vraag” in de economie (naar produkten en diensten) deze monetaire stimulering teniet doet. De “vraag” is belangrijker dan de kosten van het te investeren kapitaal. Meer “vraag” ontstaat wanneer het consumentenvertrouwen toeneemt. Het consumentenvertrouwen is weer afhankelijk van de baanzekerheid bij mensen en de “Shutdown” van de Amerikaanse overheid heeft zeker niet aan de opbouw van het Amerikaanse consumentenvertrouwen bijgedragen. Een ruim monetair beleid geeft de overheid alleen meer tijd om structurele hervormingen door te voeren die de kosten-ontwikkelingen op de staatsbegroting binnen acceptabele grenzen houdt.

Naast de “Shutdown” speelde echter nog een ander probleem een belangrijke rol, te weten het kredietplafond. Het wettelijk vastgestelde Amerikaanse schuldenplafond van $ 16.700 miljard is op 17 oktober 2013 bereikt. Warren Buffet noemde het dreigen met het schuldenplafond (door de Republikeinen) een economisch en politiek “massa vernietigingswapen”. Net voor het bereiken van het schuldenplafond werd door de Democraten en Republikeinen een tijdelijke verhoging van het schuldenplafond overeengekomen tot begin februari 2014, zodat men rustig kan werken aan een allesomvattende budget-deal. Indien het kredietplafond niet verhoogd zou zijn, dan zou de Amerikaanse overheid niet meer aan haar verplichtingen, zoals onder andere het betalen van ambtenarensalarissen en het betalen van rente- en aflossingsverplichtingen op de staatsschuld, kunnen voldoen. Dit had tot een nieuwe wereldwijde financiële crisis kunnen leiden. De FED heeft aangegeven dat de neerwaartse risico’s voor de Amerikaanse economie verminderen, maar dat er meer bewijs nodig is voor een duurzaam economisch herstel voordat men gaat beginnen met het verminderen van de monetaire steunmaatregelen (de inkoop van $85 miljard aan staats- en hypotheekobligaties per maand). Verder heeft de FED aangegeven, dat de huidige begrotingspolitiek de economische groei beperkt en dat hervormingen op diverse gebieden noodzakelijk zijn. Het doorvoeren van hervormingen is echter een langzaam politiek proces. Bill Gross, obligatiemanager bij één van ’s werelds grootste vermogensbeheerders PIMCO, verwacht dat het (korte-termijn) renteniveau de komende drie tot vier jaar (kunstmatig) laag zal blijven.

Overzicht Effectief Rendement 10-Jaars Staatsobligaties

Europa

In lijn met de Amerikaanse Centrale Bank (FED) heeft ook ECB voorzitter Mario Draghi aangekondigd om de korte rente voor een langere periode laag te houden. Draghi geeft aan dat op de ECB-meeting gesproken is over een mogelijke renteverlaging, maar dat men heeft besloten de ECB-rente toch onveranderd op 0,5% te houden. Echter, de ECB staat klaar om in te grijpen indien dat nodig is. Draghi ziet als risico’s voor de economie: 1) stijgende grondstofprijzen (olieprijs) door politieke spanningen in het Midden-Oosten en 2) het gebrek aan structurele hervormingen door de politici in de Eurozone. Kortom, de ECB kijkt voor wat betreft de korte rente eerder naar een daling dan een stijging van de ECB-rente. Ondertussen blijft de 10-jaars rente verder stijgen naar nieuwe hoogtepunten. De rente op de 10-jaars US-Treasuries is in het derde kwartaal gestegen naar 2,98%, de Duitse Bund naar 2,04% en de rente op de Nederlandse 10-jaars staatslening naar 2,46%. Vanaf het dieptepunt, begin mei 2013, is de 10-jaars rente op de US-Treasuries gestegen met 86%, op de Duitse Bund met 75% en op de Nederlandse staatsleningen met 61%. De yield-curve wordt steiler hetgeen gunstig is voor de winstmarges en het balansherstel van banken. De toelichting van Draghi op de rentebeslissing van de ECB versterkt het inzicht dat de Centrale Banken in de wereld een toekomstige rentestijging niet zullen overhaasten bij een fragiel en matig economisch herstel.

In een interview met televisiezender CNBC heeft Mario Draghi nogmaals het belang van een gezond Europees bankwezen benadrukt. Draghi liet weten dat in Europa 75% tot 80% van de kredietverlening via banken plaatsvindt terwijl dit percentage in de Verenigde Staten ongeveer 30% bedraagt (De VS hebben een veel grotere bedrijfsobligatiemarkt en onderhandse private-equity markt). De banken spelen dus een grote rol in de kredietverlening aan bedrijven in Europa. Het is dus van groot belang voor het vertrouwen van de financiële markten dat banken schone balansen hebben. In 2014 komt er, volgens Draghi, een strenge bankentest waarin transparantie van banken centraal zal staan. Draghi liet weten dat het economisch herstel nog zwak, onregelmatig en fragiel is (“….in its infancy….”) en hij is van mening dat de UK in de EU moet blijven om de EU wat meer “Brits” te maken, dat wil zeggen meer marktwerking in de economie.

In augustus waren de beurzen in de ban van Syrië. Oplopende spanningen en een toenemende kans op militaire interventie zetten de aandelenbeurzen in augustus onder druk. De hoop op een diplomatieke oplossing onder leiding van de Russische president Poetin leidt begin september weer tot optimisme. Medio september heeft Angela Merkel de parlementsverkiezingen in Duitsland gewonnen. Haar huidige coalitiegenoot FDP leed een dramatische nederlaag. De vorming van een grote coalitie in Duitsland is waarschijnlijk. In Italië liepen de politieke spanningen op, maar uiteindelijk laat Berlusconi weten premier Letta toch te steunen en hiermee wordt voorkomen dat de regering valt, hetgeen fatale consequenties voor de economie zou hebben gehad. Italië verkeert nog steeds in een flinke economische recessie waarbij ook de Italiaanse banken nog grote problemen hebben.

De economische groei in de Eurozone wordt voornamelijk gestuwd door Duitsland. Het herstel in de Eurozone gaat langzaam voort. De eerste tekenen worden zichtbaar dat de Eurozone uit de recessie klimt. De Centrale Bank van Spanje maakte bekend dat de Spaanse economie in het derde kwartaal met 0,1% is gegroeid en gaf daarbij aan dat zij van mening zijn dat Spanje uit de recessie komt. Ook Ierland komt langzaam uit de recessie. In november wordt door de EU bekeken of de steunprogramma’s voor Ierland en Spanje beëindigd kunnen worden. Zelfs in Griekenland zijn enige lichtpuntjes. Buitenlandse investeerders bekijken de mogelijkheid om in het Griekse bankwezen te investeren. De inflatie in de Eurozone is gedaald van 1,6% (op jaarbasis) naar 1,10% (zie onderstaande tabel), hetgeen een verdere renteverlaging door de ECB mogelijk maakt.

Inflatie HCICP – Consumer Prices Eurozone 2013 op jaarbasis (%)

Bron: Eurostat

Azië – Opkomende Markten

Het voornemen van de Amerikaanse Centrale Bank (FED) om de monetaire stimulerings-maatregelen geleidelijk te willen afbouwen heeft in het tweede en derde kwartaal gezorgd voor een forse wereldwijde daling van de valuta’s van opkomende groeilanden. Het snelle kapitaal heeft door deze intentie van de FED weer de veilige thuishavens in de Verenigde Staten en Europa opgezocht. Het onderstaande “Internationale Valuta Overzicht” geeft weer hoe de Euro-valuta gestegen is ten opzichte van andere belangrijke valuta’s in de wereld.

De economische groei in China is in het derde kwartaal uitgekomen op 7,8% (Q2 was 7,5%) en de Chinese inkoopmanagers-index was in oktober (50,9) beter dan verwacht. De interne economische groei van China blijft hoog ondanks dat de export gedaald is. De Chinese overheid streeft naar een meer duurzame binnenlandse consumptie gedreven economische groei, dan groei gedreven door export naar het buitenland.

Internationale Valuta Overzicht

Asset Allocatie

Dohmen & Otten Vermogensbeheer is van mening dat risico en rendement met elkaar verbonden zijn. Op grond van uw beleggingshorizon, uw risicoprofiel en uw persoonlijke doelstellingen is met u een bepaalde asset-allocatie afgesproken. Vanwege de benodigde risicospreiding wordt ook belegd in (index) trackers zoals bijvoorbeeld iShares.

Obligaties (Onderwogen)

De FED heeft in mei aangegeven dat het opkopen van staats- en hypotheekobligaties geleidelijk gaat worden afgebouwd. De lange-termijn rentes op staatsobligaties zijn sindsdien procentueel fors gestegen. Het gewicht van obligaties in de beleggingsportefeuilles wordt geleidelijk verlaagd ten gunste van het belang in aandelen. Bedrijfsobligaties zijn relatief duur geworden ten opzichte van het risico dat men loopt als obligatiehouder. High-yield obligaties en Duitse Mittelstandanleihen kunnen in specifieke gevallen genoeg rendement bieden gegeven het risico dat men loopt.

Vastgoed (Neutraal)

De langdurig lage rente leidt in diverse landen tot forse stijgingen van huizenprijzen, volgens een analyse van Goldman Sachs. Koploper is Israël waar de huizenprijzen sinds begin 2009 bijna 40% duurder zijn geworden. De woningprijzen in Noorwegen stegen in diezelfde periode met +/+ 30%, gevolgd door Zwitserland met +/+ 20% en Duitsland met +/+ 15%. De huizenprijzen in België zijn ondanks de financiële crisis ook blijven stijgen. De Duitse Centrale Bank (Bundesbank) wijst op het gevaar voor bubble-vorming en sluit een prijscorrectie niet uit op moment dat de hypotheekrente gaat stijgen. De prijzen op de Nederlandse woningmarkt zijn sinds begin 2009 met circa 25% gedaald en zullen naar verwachting in 2015 een bodem bereiken. Andere landen waar de huizenprijzen sinds het begin van de financiële crisis fors zijn gedaald en hun dieptepunt nu langzaam bereikt hebben, zijn Ierland -/- 40%, Spanje -/- 30% en de Verenigde Staten -/- 10%. Amerikaanse beleggers zijn op zoek naar goedkope vastgoedbeleggingen in Europa. Onlangs heeft Bill Gates een belang van circa 6% genomen in de Spaanse bouwer en vastgoedfonds FCC.

Grondstoffen (Neutraal)

De goud- en zilverprijzen hebben, vooruitlopend op het terugdraaien van de stimulerings-maatregelen door de FED, de afgelopen kwartalen een forse correctie ondergaan. De massale afbouw van gestructureerde producten met als onderliggende waarde de goudprijs of de zilverprijs hebben mede voor deze prijsdaling gezorgd. Papieren goud- en zilverencontracten worden teruggedraaid en omgezet naar fysiek gedekte beleggingsproducten. De stijgende trend in landbouwproducten blijft voortduren gegeven de structurele groei van de wereldbevolking.

Aandelen (Overwogen)

In het derde kwartaal hebben beleggers de ondergewaardeerde Europese aandelen ontdekt. Nu de eerste tekenen van economisch herstel in de Eurozone zichtbaar worden, gaan beleggers meer investeren in Europese aandelen anticiperend op een verder duurzaam economisch herstel in de Eurozone en Oost-Europa. Het gevolg is wel dat de Euro-valuta sterker wordt ten opzichte van de andere valuta’s in de wereld en dat zorgt voor een concurrentienadeel voor bedrijven bij de export van goederen en diensten buiten de Eurozone. Beleggers verhogen geleidelijk het gewicht van aandelen in de beleggingsportefeuilles en verminderen het gewicht van de obligaties vanwege de stijgende lange rente.

Vooruitzichten 2013/2014

Asset Allocatie 2013 / 2014:

* Aandelen stock-picking / Industriële Value-aandelen ;

* High-yield bedrijfsobligaties / MKB-obligaties (Duitse Mittelstandsanleihen);

* Goud en Zilver ;

* AAA-staatsleningen en bedrijfsobligaties met langere looptijden verkopen;

In het kort:

1) De korte-termijn rente wordt door Centrale Banken in de Verenigde Staten en Europa nog drie tot vier jaar kunstmatig laag gehouden in combinatie met een ruim monetair beleid;

2) De rotatie van obligaties naar aandelen in beleggingsportefeuilles is gaande;

3) Het IMF heeft het idee geopperd om een eenmalige spaargeld/vermogensbelasting van 10% in de Eurozone door te voeren als oplossing voor de Europese bankencrisis;

4) Spaargeld is niet meer veilig bij banken. Spaarders gaan betrokken worden bij een toekomstig faillissement van de bank. Dit is in lijn met de blauwdruk die bij de afwikkeling van de bankencrisis in Cyprus is gebruikt.

Dit artikel is tot stand gekomen met medewerking van mijn collega drs Jan Willem Werker RBA, waarvoor mijn dank!

drs. Maurice Essers (linkedin)

Dohmen & Otten Vermogensbeheer en Lunar Vermogensbeheer

De klanten van Dohmen & Otten Vermogensbeheer en Lunar Vermogensbeheer hebben een positie in dit fonds. De auteur zelf heeft geen positie in dit fonds. De redactie heeft geen positie in de genoemde effecten. Op dit artikel is onze disclaimer van toepassing.