De al maandenlang voortdurende vlucht uit aandelen richting veiliger beleggingen als cash en staatsobligaties leidden deze week tot een historisch feit. In de VS steeg het dividendrendement op aandelen uit boven het rendement op een 10-jaars staatslening.
Dat is sinds 1958 niet meer voorgekomen. Ook na de crash van 1929 waren de koersen van aandelen zo ver gedaald dat het dividend op aandelen hoger was dan de rente op staatsleningen. Een kleine 30 jaar later, in 1958, keerde het tij en was het rendement op obligaties weer hoger. Een situatie die maar liefst 50 jaar zou voortduren. Tot deze week dus.
Bovengenoemde is meer dan alleen maar nostalgie. Het feit dat aandelen een hoger rendement – we hebben het niet over koerswinst – genereren dan obligaties geeft eens te meer aan hoe goedkoop de aandelenmarkt na de avalanche van koersdalingen is geworden. Natuurlijk, er zal de komende tijd her en der nog gekort gaan worden op dividenduitkeringen. Maar de rente op staatsleningen zal als gevolg van de recessie en de renteverlagingen van de centrale banken dezelfde weg naar beneden volgen. Deze explosie van risico-aversie en de vlucht naar kwaliteit zijn een afspiegeling van de – enigszins overdreven – verwachting dat de bedrijfswinsten de komende jaren wel eens zwaar tegen zouden kunnen vallen.
Het feit dat de rente op staatsleningen en het dividend op aandelen weer gelijk zijn aan elkaar is tevens het gevolg van de razendsnel afnemende inflatievrees. Waar de markten afgelopen zomer als gevolg van de explosief gestegen grondstofprijzen nog in de ban waren van het inflatiespook lijken ze nu naar het tegenovergestelde door te slaan. Gisteren bleken de consumentenprijzen in de VS op maandbasis met een procent te zijn afgenomen. De scherpste daling van de consumentenprijzen sinds 1947. De fors gedaalde prijzen van voedsel en energie droegen hier in niet onbelangrijke mate aan bij. De TIPS – voor inflatie gecorrigeerde obligaties – prijzen op dit moment een negatieve inflatie in van 0,5 % voor de komende 5 jaar.
Normaal gesproken zou een dergelijk lage inflatie – of liever gezegd de afwezigheid van inflatie – goed nieuws moeten zijn voor de economie. Het stuwt de reële inkomens van de consumenten en spekt de winstmarges van de bedrijven. Toch is het dat niet. De dodelijke mix van een hoge schuldenlast en dalende prijzen kan uitmonden in een vernietigende schuldendeflatie. In een dergelijk scenario haasten bedrijven en consumenten zich hun schulden af te lossen. Bestedingen en investeringen nemen sterk af en de vraag naar goederen en diensten zakt daardoor in met verdere prijsdalingen als gevolg. De aldus resulterende deflatie verhoogt de reële kosten van het aanhouden van schulden. De reële – voor inflatie gecorrigeerde – rente stijgt naar onwenselijke hoogten.
Hoe desastreus de gevolgen kunnen zijn laat de economische malaise van Japan al jaren zien. Het zorgt wel voor een “omkering aller waarden” zoals Nietzsche zou zeggen. Beleggers eisen een hoger dividendrendement op aandelen dan dat ze rente op obligaties verlangen. Deze risicopremie is gebaseerd op de verwachting dat de winstgroei van bedrijven de komende jaren erg laag wordt ingeschat. Hoewel beleggers daarin momenteel in lijken door te schieten.
Wanneer de inflatie sterk daalt kan de rente ook fors naar beneden. In de VS en Japan is men al een heel eind op weg en ook in Europa zal de rente de nul behoorlijk gaan benaderen. Het komt er op neer dat het geld door de autoriteiten bijna letterlijk over de akkers wordt uitgestrooid. De gouverneur van de centrale bank van de VS Ben Bernanke werd ooit “Helicopter Ben” genoemd omdat hij dit als laatste redmiddel opperde in geval van een zware financiële crisis. Hij lijkt zijn bijnaam eer aan te mogen gaan doen. Op dit moment is een belegging in staatsobligaties nog profijtelijk. Aandelen worden echter met de dag goedkoper.
Jan-willem Nijkamp
Jan-willem Nijkamp is Senior Vermogensbeheerder bij de onafhankelijke vermogensbeheerder Inmaxxa (www.inmaxxa.nl). Hij begeleidt vermogende particulieren en instituten.
