Subsea 7 is een ingenieursbedrijf dat tevens offshore diensten verleend t.b.v. de olie en gas industrie (omzet ruim $ 6 miljard. Winst circa $0,5 miljard). Het bedrijf is gespecialiseerd in het opzetten en uitwerken van complexe projecten in moeilijke en uitdagende omstandigheden. Het is bijvoorbeeld actief in de diepe wateren voor West Afrika en Brazilië. Subsea beschikt daartoe over een vloot van schepen, die op en onder het wateroppervlak verschillende soorten werkzaamheden kunnen verrichten. Het bedrijf zoekt zijn klanten onder de grote oilmajors.
Subsea 7 is het product van een fusie tussen Acergy S.A. en Subsea 7. Het samengaan vond plaats in januari 2011. Het bedrijf is officieel gevestigd in Luxemburg, maar het operationele hoofdkwartier staat echter in Londen. Subsea 7 is in Noorwegen aan de beurs genoteerd.
Het afgelopen jaar, 2013, was niet echt een goed jaar voor Subsea 7. De omzetgroei stagneerde en de winst daalde met ruim 40% naar een bedrag van $ 348 miljoen. De winst per aandeel daalde eveneens fors en wel met ruim 37% en kwam uit op $ 0,99. Het dividend per aandeel steeg licht en kwam uit op $ 0,62. De marktkapitalisatie bedraagt ruim $ 7 miljard.
Rampspoed in Brazilië
Het jaar 2013 zal bij Subsea 7 de boeken ingaan als het jaar van de grote tegenvallers voor de Braziliaanse kust. In juni van het afgelopen jaar moesten de ingenieurs melden, dat het Guara-Lula project voor de Braziliaanse kust nog minder voorspoedig verliep dan al eerder was gevreesd. De kosten zouden gaan oplopen tot een bedrag tussen $ 250 miljoen en $ 300 miljoen. Oorspronkelijk waren de kosten geraamd op een bedrag van $ 50 miljoen.
Het management wees problemen in de supply chain aan als bron van het grootste kwaad. Door problemen met de Douane liep de productie van de pijplijn grote vertragingen op.
Door deze tegenvaller was het volgens het management onmogelijk om over heel 2013 betere resultaten te boeken, dan over 2012. Het bedrijf sloot bovendien niet uit dat Guara-Lula voor nog meer problemen, vertragingen en hogere kosten zou komen te staan. Dat is inderdaad het geval gebleken. In het vierde kwartaal van 2013 moest het bedrijf opnieuw een last nemen van $ 49 miljoen. Subsea 7 voert het project voor de kust uit in opdracht van Petrobas.
De financiële markt reageerde als door een wesp gestoken op deze winstwaarschuwing. De koers daalde met maar liefst 18% op een dag. Niet alleen toonden beleggers zich geschokt door de kosten, maar ze zijn ook verontrust door de trend in de sector. Die gaat gebukt onder vertragingen en onverwachte problemen en onder een tekort aan geschoold personeel. Bedrijven als Subsea7, Technip en Saipem hebben de afgelopen jaren geprofiteerd van de jacht op nieuwe olievelden door de grote majors. Het zoeken van nieuwe velden gebeurt echter in steeds onherbergzamere gebieden en dat maakt de projecten grootste en kostbaarder. Maar de kans op (gedeeltelijke) mislukkingen en uit de hand lopende kosten wordt ook steeds groter.
Dat de markt voor bedrijven als Subsea 7 gunstig is, bleek wel in augustus van 2013. Het bedrijf presenteerde cijfers die de verwachtingen verre te boven gingen. De winst steeg van $ 54 miljoen in het 2de kwartaal van 2012 naar $ 118 miljoen. Dat was veel meer dan waar de markt op rekende. Die ging uit van een winst van $ 93 miljoen. De koers reageerde navenant positief.
Figuur 1 Gezonde ontwikkeling van het orderboek
Resultaten en vooruitzichten
Toch heeft de vreugde niet al te lang mogen aanhouden. Subsea 7 presenteerde tegenvallende cijfers over het 4de kwartaal. In alle drie de regio’s, waar het bedrijf werkzaam is vielen de resultaten licht tegen. Dat was het gevolg van licht mindere marktomstandigheden. Bovendien moest het bedrijf opnieuw afschrijven op projecten. Zoals al gemeld moest er nogmaals $ 49 miljoen afgeschreven worden op het Braziliaanse Project, maar ook nog eens $ 36 miljoen op het schip Seven Polaris. Dit schip kon minder ingezet worden op goed renderende plaatsen op zee dan de bedoeling was.
Ondanks dat kijkt het bedrijf met het nodige vertrouwen naar 2014. Het verwacht, dat zowel omzet en winst zullen stijgen en weer zullen aansluiten bij het niveau van 2011 en 2012. Subsea 7 kijkt ook met het nodige vertrouwen naar de ontwikkeling van de orderportefeuille. Die zal dikker worden, al zal zeker in de eerste helft van 2014 het tempo van de orderinname lager liggen dan in 2013. Dat is het gevolg van ontwikkelingen in de markt. Veel oliemaatschappijen hebben momenteel de neiging wat langer te wachten met het uiteindelijk toekennen van de orders. Ook zij kampen met minder financiële slagkracht als het om investeringen gaat. Dat is weer het gevolg van een fundamentele beleidswijziging. Bedrijven als Shell en BP hebben in 2013 besloten om geld te steken in de zoektocht naar nieuwe olie. Die zoektocht was te vaak op een teleurstelling uitgelopen. Het credo ligt nu meer op kwaliteit dan op kwantiteit. Een deel van de vrijkomende middelen zijn niet bestemd voor het bedrijf maar gaat naar de aandeelhouder. Die gewijzigde opstelling was ook mede de oorzaak van het licht teleurstellende vierde kwartaal.
Figuur 2 Kerncijfers van Subsea 7
Het drama Guara-Lulka zal in 2014 blijven opspelen. Zoals zaken er nu bijstaan, zal het project uiteindelijk een verlies opleveren van $ 450 miljoen. Het bedrijf is financieel echter sterk genoeg om deze zware tegenslag goed te kunnen verwerken. Dat Subsea 7 met het nodige vertrouwen naar de toekomst kijkt, spreekt ook uit het besluit om in 2014 opnieuw voor een bedrag van $ 200 miljoen aan eigen aandelen in te kopen.
De gewijzigde opstelling bij potentiele opdrachtgevers is terug te vinden in de guidance van Subsea 7. Meer dan in het verleden staat nu het orderboek centraal en wordt er niet meer geschermd met potentiele blockbusters die een sterke omzetgroei beloven. Nu is de houding er meer een van: what you see is what you get. Het voordeel van deze nieuwe opstelling is, dat de kans op teleurstellingen kleiner wordt, terwijl de kans op potentiële meevallers groter wordt. De kans daarop is in 2014 zeker aanwezig. Veel zal daarbij afhangen of oilmajors in de tweede helft van het jaar weer terugkomen in de markt met nieuwe opdrachten. De kans daarop is reëel, omdat het verleden geleerd heeft hoe funest het kan zijn als investeringen lang laag blijven.
Subsea 7 is zowel financieel al materieel goed geëquipeerd om te profiteren van nieuwe opdrachten en aldus voor positieve verrassingen te zorgen. Het advies luidt dan ook Kopen. Daarbij mag de belegger bedenken, dat met een K/W van 9,8X het bedrijf goedkoper is dan concurrenten als Saipem, Technip en Aker Solutions. Die hebben allemaal een K/w van 11X en meer.
Subsea 7 is optimistisch over 2014
Advies: Kopen
Koers d.d. 07-03-2014 $ 17,94
Conclusie
– Winstherstel 2014 na slecht 2013
– Koopwaardig tot $20,- voor gebalanceerde en offensieve portefeuilles
Gratis nieuwsbrief
ER Capital biedt wekelijks tips voor beleggers. Schrijf u nu vrijblijvend in op hun gratis nieuwsbrief.
Dit is een opinie van ER Capital en het mag niet worden opgevat als beleggingsadvies of uitnodiging om te gaan beleggen. In het verleden behaalde rendementen bieden geen garantie voor de toekomst. De redactie heeft geen positie in de genoemde effecten. Op dit artikel is onze disclaimer van toepassing.
