De kredietcrisis is jarig

Deze maand is het een jaar geleden, dat Nederland overvallen werd door de kredietcrisis. Overvallen is wel het juiste woord.

Hoewel de kredietcrisis al een jaar in de VS woedde, overheerste hier te lande de opvatting dat wij wel verschoond zouden blijven van die kredietellende. Onze bankiers waren immers verstandige mensen. Die moesten niets hebben van die rare producten. En ook ons toezicht was superieur aan het Amerikaanse. De Miljoenennota van vorig jaar straalde nog optimisme uit. Wie wees op de donkere wolken die zich samenpakten boven ons land en de rest van Europa werd uitgelachen. Aan het einde van de maand september bleek al, dat de inhoud van de Miljoenennota evenveel waard was, als het papier waarop de tekst gedrukt was. Nederland was in zeer zwaar weer terecht gekomen.

Hoe zat het ook al weer

Aan het einde van 2006 groeide in de VS de onrust over het aantal incidenten waarbij burgers hun aflossingsverplichtingen voor hun hypotheek niet meer konden nakomen. Het betrof hier het inmiddels beruchte segment van de ‘subprime loans’, een categorie hypotheekleningen die niet gegarandeerd was door de daarvoor bestemde instellingen, Fanny Mae en Freddy Mac. De afnemers van deze leningen waren Amerikanen die voor een gegarandeerde hypotheek niet in aanmerking kwamen. De subprime markt was desondanks een omvangrijke markt. In 2006 bedroeg de waarde ervan $ 1.300 miljard.

Goocheme bankiers hadden deze hypotheekleningen gesecuritiseerd, ofwel omgebouwd naar een soort obligatie. Het aantrekkelijke van dit product was zijn hoog rendement. Het rendement lag 2% tot 3% hoger dan van andere obligaties. Dat moest ook wel, want de koper van het waardepapier droeg alle risico’s. Ondanks deze risico’s vond het nieuwe subprime product wereldwijd gretig aftrek, juist om zijn hoog rendement.

De enorme vraag in de markt naar hoogrenderende waardepapieren in combinatie met het geleidelijk laten vieren van de kwaliteitseisen door de zogeheten ratingagencies, opende in feite de doos van Pandora. Slimme investmentbankiers van Goldman Sachs, Morgan Stanley en noem maar op knutselden het ene hoogrenderende beleggingsproduct na het andere in elkaar en zetten die met groot succes in de markt, hoewel er veel onduidelijk was over de onderliggende waarde.

De kopers sloegen echter geen acht op de duidelijk aanwezige risico’s. Roependen in de woestijn wezen erop dat dit systeem alleen kon bestaan als alle spelers de risico’s zouden accepteren of beter nog domweg negeerden. Er mocht geen kink in de kabel komen, die de bereidheid risico’s te dragen zou kunnen ondergraven.

En toen ging het mis

Het moest eigenlijk wel misgaan. Er waren teveel losse eindjes. De schrik sloeg de wereldwijde financiële markten eerst goed in de benen, toen in maart 2007 HSBC bekend maakte dat beleggingsfondsen van deze bank zware verliezen leden op de subprime loans in hun portfolio’s. Zou de keizer dan toch geen kleren aanhebben?

Sommige partijen begonnen zich achter de oren te krabben, vooral die partijen die met geleend geld deze obligatieproducten hadden gekocht. Deze partijen wilden hun risico’s verminderen en besloten daarom hun posities in deze producten te verkleinen. Een logische reactie, maar er was een klein probleem.

Op het ultieme moment bleek de vraag naar deze producten op te drogen. Als een partij wilde verkopen, dan kon dat alleen tegen een lagere prijs dan de oorspronkelijke. Het effect was, dat partijen meer te koop moesten aanbieden om het gewenste niveau van verlaging van het risicoprofiel te bereiken. Het gevolg was, dat er een neerwaartse prijsspiraal groeide. Steeds meer financiële instellingen keken met groeiende bezorgdheid naar hun balansen en moesten vaststellen dat het steeds moeilijker werd om de waarde van die producten te bepalen. Er was immers geen markt meer voor.

In de zomer van 2007 liet BNP Paribas beleggers in drie van zijn fondsen weten dat het onmogelijk was om de waarde van die fondsen te bepalen. Ze werden ‘gesloten. De beleggers bleven verbijsterd en heel veel euro’s armer achter.

De val van Lehman Brothers

In razend tempo maakte de risicobereidheid plaats voor angst en risico-aversie. Een van de grootste slachtoffers van die aversie was de interbancaire markt. Het is een goed gebruik dat banken hun tijdelijke liquide overschotten uitlenen aan collega banken die met tijdelijke tekorten kampen. Die markt stokte, omdat banken wantrouwig werden over de kredietwaardigheid van de tegenpartij. Het leek bovendien een goed idee die middelen in eigen hand te houden. Je weet maar nooit of je ze morgen zelf niet nodig hebt.

Het systeem raakte door angst en aversie in een vrije val. In razend tempo werden steeds meer segmenten van vooral de kredietmarkten aangetast. Instellingen zagen zich gedwongen ‘solide schuldpapier’ van de hand te doen om aan hun verplichtingen te voldoen tegen afbraakprijzen. Niemand wilde het op zich solide papier meer. Er was geen markt meer. Medio september 2008 bereikte de onrust op de wereldwijde financiële markten een hoogtepunt of zo u wilt een dieptepunt met het omvallen van Lehman Brothers. Lehman was niet zo maar een investmentbank. Nee, Lehman was een spin in het web. Het was een kruispunt, waar talloze financiële wegen samen kwamen. Het omvallen joeg zodoende schokgolven door de hele wereld.

Wat deden de autoriteiten

Vanaf augustus 2007 tot aan het omvallen van Lehman Brothers en de daarop volgende wereldwijde commotie hadden de financiële autoriteiten zich beperkt tot symptoom bestrijding. Meer en meer namen ze de rol op zich van intermediair tussen private partijen die aarzelden om elkaar liquiditeiten te lenen. De centrale bankiers pompten allengs meer en meer liquide middelen het systeem in om het draaiende te houden. Door het omvallen van Lehman Brothers sloeg wat ooit een subprime loan crisis was over naar alle geledingen van de kredietmarkt. Lehman Brothers was, zoals eerder gememoreerd, een spin in het web, een kruispunt van vele wegen. Het was ook niet langer uit te sluiten, dat de financiële bosbrand de reële economie zou gaan bereiken.

Pas toen drong het besef door, dat het systeem niet meer instaat om de risico’s te dragen, waarmee het zich eerder zelf had opgezadeld. De centrale bankiers en andere financiële autoriteiten beseften dat langs de lijn  blijven staan en liquiditeiten inpompen niet langer voldoende was. Wereldwijd dreigde het systeem in te storten. Centrale bankiers en ministers van financiën sloegen noodgedwongen de handen ineen om het systeem te redden, maar het was eigenlijk al te laat. De wereld gleed weg in een diepe recessie.

(Wordt vervolgd)

Dr. C.A.M. Wijtvliet

De auteur is zelfstandig gevestigd analist. Hij schrijft over uiteenlopende onderwerpen die de beleggingswereld raken. Daarnaast geeft hij lezingen en presentaties.

Informatie: corwijtvliet@dekritischebelegger.nl