De psychologie van de Eurocrisis

De Euro is in groot gevaar. De Europese economie – en mogelijk ook de wereldeconomie – balanceert aan de rand van de afgrond. De belangrijkste directe reden: de enorme staatschulden en begrotingstekorten van landen als Griekenland (in 2010 ca 143% van het BNP), Italië (119%),  Ierland (97%) en Portugal (93%) . En dan hebben we het nog niet eens gehad over de VS (93%) en de nog veel grotere schuld van Japan (226%; de hoogste ter wereld). De grote angst is dat landen failliet dreigen te gaan; vooral voor Griekenland moet het ergste worden gevreesd.

Griekenland

De directe aanleiding voor de crisis vormde de bekendmaking in oktober 2009 door de nieuw aangetreden Griekse regering (steunende op de socialistische PASOK-partij van Papandreou), dat eerdere regeringen stelselmatig met begrotingscijfers gesjoemeld hadden en de zaken veel te rooskleurig voorgesteld. Het begrotingstekort zou bijna 13% bedragen, in plaats van de eerder genoemde 3,7%. Het werd uiteindelijk 15,4%. Dat leidde er toe dat beleggers er aan gingen twijfelen of Griekenland ooit nog wel in staat zou zijn om zijn schulden terug te betalen.

Het gevolg daarvan was dat – vanwege het risico –  de rentes die de Grieken voor nieuwe leningen en de herfinanciering van aflopende leningen moesten betalen pijlsnel opliepen, tot zelfs boven de 15%. Daarmee werd de vrees voor een Grieks bankroet een ‘self fulfilling prophecy’, omdat de rentebetalingen op termijn – over een schuld van toen al boven de 140% van het BNP) – alleen al een enorm gat in toekomstige begrotingen zou gaan slaan. Vooralsnog zijn de EU en het IMF de Grieken met goedkopere noodhulpleningen en herstructurering van de schuld te hulp geschoten, waardoor een formeel Grieks bankroet tot nu toe nog uitgebleven is.

Portugal, Ierland, Italië en Frankrijk.

Daar bleef het echter niet bij. Al snel kwam ook Ierland in het vizier van de financiële markten. Mede door de nasleep van de kredietcrisis in 2009 kreeg het land in 2010 te maken met een begrotingstekort van 30% (!), met name omdat het een aantal banken van de ondergang had moeten redden. Vervolgens kwam ook Portugal in de picture en later werd er ook sterk getwijfeld aan de kredietwaardigheid van landen als Spanje en Italië en zelfs Frankrijk ter discussie kwam te staan. Het grootste probleem daarbij (vooralsnog) is Italië, omdat dit land ‘too big to fail’ is.

De rentes voor de (her-)financiering van de Italiaanse en Spaanse staatsschulden zijn inmiddels opgelopen tot ca 7%; bijna 5% (500 basispunten) boven de rente van veilig geachte staatsobligaties van b.v. Duitsland en Nederland. Ook hier is weer sprake van een ‘self fulfilling prophecy’ :  (her-)financiering bij een staatsschuld van 120% (Italië) wordt  op deze manier op den duur onbetaalbaar en zal op termijn leiden tot de financiële ondergang van het land.

De staatsschuld van Spanje bedroeg in 2010 overigens ‘slechts’  60%; ongeveer hetzelfde als  Nederland in 2010 (ca 63%), veel minder dan Belgie (97%) en ook aanzienlijk minder dan de 83% van ‘veilige haven’ Duitsland. Een mogelijk failliet van met name Italië zou ongetwijfeld een olievlek werking hebben en leiden tot een catastrofe van de Europese en de wereldeconomie.

Een kijk in het verleden

Is de huidige paniek op de financiële markten echter gerechtvaardigd? Dat valt nog te bezien. Een blik in het verleden kan er mogelijk een ander licht op werpen. Neem bijvoorbeeld het jaar 1993. Daar noteren we – volgens Eurostat – de volgende cijfers voor staatsschulden van diverse landen (in volgorde van grootte): België 137%, Italië 119%, Griekenland 112%, Ierland 94%, Nederland 81% en Spanje 60%. Ter vergelijking zijn deze cijfers in de tabel hieronder naast die van 2010 gezet:

Wat blijkt: De staatsschulden van sommige landen waren toen nog groter (België en Nederland) of ongeveer gelijk (Italië, Ierland en Spanje). Alleen die van Duitsland, Portugal en de VS waren beduidend lager. Achter de betrouwbaarheid van de Griekse cijfers kunnen grote vraagtekens worden gezet; vooral in de aanloop naar de EMU zijn de Grieken flink aan het rommelen geslagen.

Maar ondanks de torenhoge staatsschulden had in 1993 niemand het over faillissementen van staten, ook niet over die van Italië, België of Nederland. Een saillant detail daarbij is dat Nederland in 1993 staatsobligaties uitgaf met een couponrente van 7,5%! Daarmee zou ons land zich – met een schuld van 81% – zich anno 2011 gekwalificeerd hebben als een prooi voor speculanten….

Italië

Het zat dat met Italië?. Op het eerste gezicht stond het land er in 1993 nog veel beroerder voor dan  nu: het zat – evenals veel andere Europese landen – in een recessie en had naast de staatsschuld van 119%, waarover gemiddeld 10% (!) rente betaald moest worden, en een negatieve groei van -1,2%. Nu zal men misschien kunnen aanvoeren dat het vertrouwen van de financiële markten in Italië in 2011 tot een dieptepunt gedaald was door de persoon van de premier Berlusconi. Niemand nam deze – bij talloze corruptie-, sex- en andere schandalen betrokken figuur –  nog serieus, laat staan als redder van zijn land in nood.

Was het in 1993  zoveel anders? Duidelijk niet. Italiaanse regeringen waren in die tijd zeer zwak en bleven doorgaans niet lang zitten. De Italiaanse politiek werd opgeschrikt door het ene corruptieschandaal na het andere en de in 1992 gestarte ‘Operatie Schone Handen’ bracht aan het licht dat vele politici banden met de georganiseerde misdaad hadden. De in 1992 afgetreden premier Andreotti is later zelfs veroordeeld wegens connecties met de maffia en van de daarop volgende regering-Amato (1992-1993) moesten zeven ministers aftreden omdat ze van corruptie beschuldigd werden. En in 1994 kwam de toen al van corruptie en machtsmisbruik verdachte Berlusconi voor de eerste keer aan de macht.

Turbulent jaar

Het is niet gezegd dat 1993 geen turbulent jaar was. Het Europese Monetaire Stelsel, dat trachtte een zekere stabiliteit van de wisselkoersen van de toenmalige nationale valuta ten opzichte van elkaar te handhaven, viel in de periode 1992-1993 min of meer uit elkaar. Landen als Italië en Spanje devalueerden hun valuta om hun economieën concurrerend te houden; mogelijkheden die men nu met de Euro dus niet meer heeft.

Dat neemt niet weg dat beleggers zich in 1993 en volgende jaren zich ook ernstig zorgen over b.v. Italië hadden kunnen maken. De staatsschuld van dat land liep het jaar daarop zelfs nog verder op tot 125,5%. Stel dat men gedacht zou hebben dat Italië mogelijk niet aan zijn verplichtingen zou kunnen voldoen; men had er voldoende redenen voor met al die corrupte politici en de stagnerende economie.

Dan was de rente op Italiaanse staatsschulden ongetwijfeld nog veel sterker opgelopen dan de 10% die reeds betaald moest worden,  waardoor de Italiaanse staatsfinanciën geheel uit de hand gelopen zouden zijn. Een verschil is verder dat staatsschulden anno 1993 voornamelijk binnenlands gefinancierd werden en dat de eigen onderdanen kennelijk minder snel het vertrouwen in hun eigen overheid verliezen.

Kudde schapen

Waarom lag een dreigend faillissement toen niet op de loer dreigt dat nu wel te gebeuren? In zekere zin zijn de beleggers – professioneel of niet – te vergelijken met een kudde schapen. Als er een paar schapen onraad ruiken, rennen ze allemaal dezelfde kant op, waarmee ze juist bewerkstelligen waar ze zo bang voor waren. Andersom kan ook gebeuren: er wordt een sappige weide vermoed, dus allemaal een andere kant op. Zeepbellen kunnen hier het gevolg van zijn (internethype, huizenmarkten, goudprijs). Financiële markten hebben nogal eens de neiging te overdrijven en hebben zeker niet altijd de waarheid in pacht.

Vertrouwen

De bewegingen op de financiële markten worden niet alleen bepaald door rationele overwegingen, maar ook sterk door emotionele factoren. Die kunnen al of niet ergens op gebaseerd zijn. Vertrouwen is een zeer belangrijke onderliggende factor. Is het vertrouwen weg (al of niet terecht), dan gaat het geheid mis, omdat zichzelf versterkende processen gaan optreden.

Als men een bank niet meer vertrouwt, kan er een run op die bank ontstaan, die daardoor geheid failliet gaat.  Tenzij deze door een centrale  bank gesteund wordt, die als ‘lender in last resort’ optreedt. Met staten is het niet veel anders. Er zal een instantie moeten zijn die met min of meer onbeperkte middelen vierkant achter landen in problemen gaat staan. De uitbreiding van het Europese noodfonds tot 1000 miljard, waartoe de Europese top van eind oktober besloten had (een ‘financiële bazooka’), bleek (vooralsnog) een fopspeen te zijn waar de financiële markten uiteindelijk niet intrapten.

Mogelijk biedt een serieus opgetuigd noodfonds uitkomst. Van het Europese politieke kippenhok valt dit op korte termijn waarschijnlijk niet te verwachten.  Een andere mogelijkheid zou zijn om de ECB volmacht te geven om als ‘lender in last resort’ voor staten op te treden – al of niet in combinatie met het IMF en onder strenge voorwaarden voor de te redden landen. Alleen dan zal de rust op de financiële markten terugkeren en keren de schapen terug in hun hok. Zoals bekend zijn de Duitse (en ook de Nederlandse) regering daar vooralsnog op tegen.

Zonder herstel van het vertrouwen – op welke wijze dan ook gerealiseerd – gaat het definitief mis en kan het gebeuren dat in de kern gezonde landen, zeker afgezet tegen de situatie in 1993, de afgrond ingeduwd worden. Landen, die nu niet eens ter discussie staan, zullen dan uiteindelijk ook meegesleurd worden.

Frans Somers 
De auteur verzorgt o.a. colleges over European integration & business. Voor meer informatie:  www.sbci.nl