De afgelopen maanden is bij herhaling verwezen naar de depressie van de jaren dertig om de diepte van de huidige crisis te benadrukken. Maar in de meeste betogen blijft het daar dan bij. De vraag blijft daarom of de geschiedenis ons lessen leert. Ja en nee. Nee, omdat gebeurtenissen zich nooit op precies dezelfde manieren herhalen. Ja, omdat door de geschiedenis te bestuderen in ieder geval de blunders van toen kunnen worden voorkomen. De geschiedenis verklaart de bijnaam van Ben Bernanke: Helicopter Ben. De econoom Friedman schreef in 1963 dat de Fed – het stelsel van Amerikaanse banken – de crisis in de jaren dertig aanwakkerde door de geldkraan dicht te draaien.
Bernanke onderschrijft deze stelling en heeft ooit in een toespraak gezegd in soortgelijke omstandigheden desnoods geld uit een helikopter te strooien. De kredietkraan moet koste wat het kost blijven stromen en dat is wat de Amerikanen nu doen door met honderden miljarden te strooien. Maar is daarmee succes verzekerd? Nee, beweert de Amerikaanse econoom Irvin Fisher (1867-1947). Hij maakte een uitvoerige studie van onder meer de Grote Depressie en kwam tot de conclusie dat monetair en fiscaal beleid falen om de economie te stimuleren als de schulden van burgers en bedrijven te hoog opgelopen zijn.
Het is precies wat er nu in de VS speelt. Aan het einde van 2008 bedroeg de totale schuld van de VS bijna 360% van het bruto nationaal product. In 1933 was dat 300% en in 2003 was dat 306%. Daarbij komt nog, dat veel schuld wrak onderpand heeft en dat maakt de kans groot, dat ze nooit terugbetaald zal worden. Aandelenkoersen zijn ingestort, de prijzen van onroerend goed zijn in de VS gekelderd, maar de schuld blijft even hoog. We spreken van schulddeflatie. Burger, bedrijf en bank moeten noodgedwongen de hand op de knip houden. Het is juist deze voorzichtigheid die de pogingen van de Fed om de economie aan te zwengelen met massieve geldinjecties doen mislukken. Angst en terughoudendheid in de VS waren belangrijke factoren voor de krimp van 6% in het vierde kwartaal van 2008. En dan nog: het monetair beleid is erop gericht om een gunstig klimaat te scheppen voor een nieuwe cyclus van lenen en uitlenen.
Maar is dat wel verstandig nu de schulden al zo hoog zijn opgelopen en de terugbetaling van veel schulden uiterst onzeker is bij het ontbreken van valide onderpand? Het zou waarschijnlijk slechts uitstel van betaling betekenen. Met dien verstande, dat in tweede instantie de crisis nog heftiger en intenser zou toeslaan. Met andere woorden: aan monetaire stimulering zitten grote risico’s.
Biedt fiscale stimulering dan een uitweg uit de misère? Nee, niet vanzelfsprekend. In het midden van de vorige eeuw stelde de econoom Friedman, dat eenmalige verbeteringen van het inkomen niet tot hogere uitgaven leiden. Die financiële meevallers worden opzij gezet. Toch heeft de Amerikaanse overheid in 2008 een fiscaal stimuleringsplan gelanceerd ter waarde van $ 177 miljard. Vergeefse moeite, zo blijkt. Slechts 17% van de belastingmeevallers werd omgezet in consumptie. De consumptie stijgt slechts als de inkomensverbetering permanent is, zo wist Friedman al in 1957. Het nadeel is, dat in eerste instantie een permanente belastingverlaging leidt tot grotere tekorten. Willen we dat? Dat is de hamvraag.
Leert de geschiedenis nog een les voor de belegger? En of! Uit studies naar deflatoire periodes in de recente geschiedenis – de laatste was in Japan (1988-2008) – komt naar voren dat de lange rente wel vijftien tot twintig jaar lang extreem laag kan blijven. Hiermee komt enerzijds tot uitdrukking dat de belegger een veilig heenkomen zoekt in staatsobligaties in tijden van zware recessies en het drukt tegelijkertijd uit dat er weinig angst bestaat voor een snel oplopen van de inflatie. In deze periode van een lage lange rente zijn er korte tijdspannes waarin de financiële markten zich fors herstellen. Die geven de schijn dat het lang verwachte herstel zich eindelijk aandient. De vreugde blijkt meestal van korte duur en mondt historisch gesproken uit in een verdere aantasting van de vermogenspositie van de verschillende partijen, wat weer het schuldenprobleem intensiveert. Een laatste les van de geschiedenis is, dat het in die periodes van extreem lage rente en deflatoire tendensen het aantrekkelijker en winstgevender is te beleggen in staatspapier dan in aandelen.
Cor Wijtvliet,onafhankelijk analist en publicist
corwijtvliet@dekritischebelegger.nl
