Van groei-investeerders is bekend dat ze zich op de toekomst richten, terwijl waarde-investeerders beter een vogel in de hand hebben dan tien in de lucht. Maar waarom is dat? “Vertel me welk type je bent en ik zal je vertellen waarin je investeert”, zegt hij. Persoonlijke kenmerken hebben invloed op ons beleggingsgedrag. Een studie die het beleggingsgedrag van Finse aandelenbeleggers gedurende tientallen jaren combineerde met hun persoonlijkheidsprofielen, leverde verbazingwekkende bevindingen op: “Extravagante” beleggers vertrouwen daarom op grote groeiaandelen. Volgens de studie kopen impulsieve karakters kleine groeiaandelen, terwijl ‘sentimentele’ beleggers de neiging hebben om te investeren in kleinere waardebedrijven – net als beleggers die over het algemeen ‘sociaal’ zijn.
Voor wat meer context. “Extravagant” betekent affiniteit met overmatige consumptie, “impulsieve” beleggers zijn degenen die de neiging hebben om beslissingen te nemen zonder volledige informatie. ‘Sentimentele’ beleggers worden beïnvloed door emotionele prikkels, en ‘sociale’ beleggers zijn mensen die zich bij groepen aansluiten en snel contact maken met anderen. (Uiteraard zegt deze opdracht niets over de vraag of het type investeerders het goed heeft gedaan met hun investeringen, of, om het filosofisch te zeggen: er is geen behoren te volgen uit het zijn.)
Ander onderzoek heeft ook het verband aangetoond tussen beleggerspsychologie en beleggingsvoorkeuren, hoewel niet zo gedetailleerd als het Finse voorbeeld. Keer op keer heeft onderzoek aangetoond dat het sentiment voor groeiaandelen vooral populair is wanneer de volatiliteit van de aandelen laag is. Deze verbinding, die in 2003 tot stand kwam, is sindsdien keer op keer bevestigd . De achtergrond: Als de markten stijgen, springen de optimistische beleggers omhoog. (Dit verklaart ook waarom momentumportefeuilles de neiging hebben om overwogen te worden in groei).
Natuurlijk is de zaak waarschijnlijk ingewikkelder dan de vergelijking: “Groei voor de optimisten, waarde voor de pessimisten”. Het beleggerssentiment volgt natuurlijk niet alleen het paradigma van waardegroei. Een studie bracht enkele jaren geleden de stelling naar voren dat de zoektocht naar “populaire” aandelen belangrijker is dan de individuele factorwaarde of groei.
Niet alleen groeiaandelen zijn glamoureus, maar ook bedrijven met concurrentievoordelen, sterke merken die belastingvoordelen bieden of bedrijven met een goede reputatie. De populariteit heeft echter een prijs: omdat veel beleggers dergelijke aandelen kopen, worden ze vaak hoog gewaardeerd. Dit zet op zijn beurt de verwachte rendementen in de toekomst onder druk . Blijkbaar hebben kwantitatieve beleggingsstrategieën (trefwoord: smart beta) veel gedaan om de waarderingen van populaire aandelen naar gevaarlijke niveaus te duwen. Beleggers moeten daarom kritisch de motieven om in bepaalde aandelen te beleggen in twijfel trekken – misschien zijn het niet alleen nuchtere cashflowanalyses die hen naar bepaalde aandelen drijven, maar hun aard of hun voorkeur voor “de lievelingen van iedereen”?
Dat groei-investeerders in de praktijk een prijs betalen voor uitbundig optimisme en impulsiviteit, toont aan dat ze de neiging hebben om hun persoonlijke prestaties te verlagen door hun transacties. Men spreekt van het fenomeen hot money . Daarnaast een kleine evaluatie die het verschil laat zien tussen het beleggersrendement (IR) van groei en waarde. De kloof tussen IR en totaalrendement is gunstiger voor wereldwijde waardeaandelenfondsen dan voor wereldwijde groeifondsen. Dus groei-investeerders zijn meer procyclisch; Ze jagen meer op ‘hot shit’ dan op waardebeleggers.
Waarde-investeerders zijn stijlvoller dan groei-investeerders
Groei versus waardeaandelen: veranderende markten
Heeft de markt echt altijd gelijk, zoals ETF-beleggers beweren? Dit brengt ons bij de vraag: wat is de markt en wanneer? Dit is tijdsafhankelijk. Beleggers die hun portefeuille samenstellen volgens de klassieke waarde- en groeicriteria, kopen dit vandaag en dat morgen. In de praktijk kan dit leiden tot clusterrisico’s. Laten we om dit te illustreren eens kijken naar de veranderingen in de samenstelling van twee indices: de MSCI World Value en MSCI World Growth. De samenstelling van de sector is sinds 2012 sterk veranderd. De onderstaande grafiek toont het gewicht van vijf sectoren in de MSCI World Value versus hun gewicht in de MSCI World Growth. Waarden boven de nullijn geven een hogere weging in de waarde-index aan, waarden onder de nullijn geven aan dat een bedrijfstak zwaarder weegt in de groei-index.
De sectoren zijn de afgelopen tien jaar vrolijk heen en weer gevlogen. Terwijl telecom lange tijd een hogere weging in de waarde-index had, zitten ze sinds 2019 stevig in het groeikamp. De situatie is anders voor zorgaandelen en bedrijven uit de sector consumptiegoederen: sinds 2020 zijn deze aanzienlijk sterker vertegenwoordigd in de MSCI Value Index dan in de Growth Index. Grondstoffenaandelen schommelden het afgelopen decennium ook wild rond de nullijn. Dus als waardebeleggers de dividendkwaliteiten van telecomaandelen waarderen, moeten ze ervoor zorgen dat ze daadwerkelijk worden vertegenwoordigd in hun klassieke waarde-ETF. En iedereen die denkt dat geneesmiddelen altijd in het groeikamp te vinden zijn, moet dringend aan hun fondsenscreener beginnen.
Soms verandert tint, soms hott of waarde in groei
Maar ook waar niet alles stroomt, is voorzichtigheid geboden. Waarde- en groei-indexen kunnen behoorlijk uit balans zijn. De twee onderstaande grafieken laten dit zien. Financiële aandelen, vooral bankaandelen, zijn altijd zwaar gewogen in waardeportefeuilles, soms te zwaar. Dat heeft soms vervelende gevolgen, bijvoorbeeld in financiële crises, in fasen van lage rente en in politiek turbulente tijden, en daar hebben we de afgelopen 20 jaar veel van meegemaakt. Het is geen toeval dat de langdurige malaise van de waarde samenvalt met de aanhoudende neergang van de bankaandelen.
Waar waarde nog steeds waarde is
Daarentegen zijn discretionaire consumenten- en technologieaandelen consequent overwogen in groeiportefeuilles. Voor technologieaandelen is de onbalans een punt van zorg. De afgelopen jaren zijn ze 20 tot 25 punten hoger vertegenwoordigd dan in waardeportefeuilles. (In absolute termen maken technologieaandelen ongeveer een derde uit van de MSCI World Growth; in tegenstelling daarmee vertegenwoordigen ze slechts ongeveer acht procent van de MSCI-waarde)
Waar groei nog steeds groei is
Uiteindelijk moet iedereen die zich voorbereidt om te wedden op waarde- of groei-ETF’s niet alleen rekening houden met de mogelijke onbalans in waarderingen en sectorwegingen, maar ook overwegen dat de samenstelling van klassieke portefeuilles ook afhangt van de definitie van de indexaanbieder. Ratingbureaus zoals Morningstar of indexaanbieders zoals MSCI of S&P de samenstelling kunnen bepalen door groei-/waardegegevenspunten te selecteren en te wegen. Dienovereenkomstig hebben de meesters van de marktportfolio’s ook de macht om groei- en waardeportfolio’s vorm te geven door middel van veranderingen in de sectorallocatie van bedrijven.
Achter de hierboven beschreven verandering van grote delen van de telecommunicatiesector van de waarde naar het groeikamp zit de nieuwe samenstelling van de wereldwijde sectorindices ( GICS, Global Industry Classification Standard) overeengekomen door DJ, MSCI en S&P in 2018. Hierdoor stapten techspelers als Alphabet, Meta en Tencent van de techsector over naar het telecomkamp (communicatie), waar klassieke leveranciers als AT&T of Deutsche Telekom niet meer in zitten. Sindsdien hebben bedrijven als Netflix, Disney en Comcast (voorheen discretionaire consumptie) de telecomsector versterkt. De impact op de waarderingen was aanzienlijk. In navolging van het toegenomen belang van telecom in wereldwijde indices, is het gewicht van technologieaandelen aanzienlijk gedaald. Verdere wijzigingen worden doorlopend doorgevoerd, andere zijn gepland voor 2023. Dus beleggers die de markt vertrouwen, of het nu de brede markt is of mechanisch geconstrueerde portefeuilles, moeten onthouden dat indexen vloeiende constructies zijn,
Bron: Ali Masarwah, hoofdredacteur en partner bij het fondsplatform envestor.de
