De geheime kracht van Olies

De wereld is er voor de grote oliemaatschappijen de afgelopen jaren niet gemakkelijker op geworden. De snelle opkomst van de schalie industrie gecombineerd met de forse daling van de olieprijs heeft hen in het defensief gedrongen. Beleggers vragen zich af wat er met hun mooie dividend gaat gebeuren. Een enkeling speculeert zelfs dat een of meerdere grote spelers wellicht het loodje kunnen leggen.

In hun strijd om te overleven hebben sommige Europese maatschappijen kunnen terugvallen op een onverwachte inkomstenbron. Terwijl de zogeheten Upstream activiteiten onder steeds grotere druk kwamen te staan, ontpopten de zogeheten Downstream activiteiten (raffinage, petrochemie en marketing) zich dankzij de lage olieprijs tot ware cash cows. In 2015 droeg Downstream 47% bij aan de totale kasstromen van de sector. De vraag is of dit zo zal blijven. De prijs van een vat olie is sinds het begin van dit jaar fors gestegen en die verhoging knabbelt aan de raffinage.

Toch is er reden om aan te nemen, dat de bijdrage aan de kasstromen ook bij een hogere olieprijs op niveau zal blijven. In de afgelopen jaren hebben er ook binnen Downstream de nodige hervormingen en aanpassingen en herstructureringen plaats gevonden. In de gouden jaren 2008 – 2013 heeft de sector fors geïnvesteerd in Downstream. Dat betekent simpelweg dat de capex de komende jaren fors omlaag kan. In 2017 zal de capex 33% lager liggen dan in 2013 en bijna 50% lager dan in 2009. Er is voorlopig geen reden om aan te nemen dat een dergelijk laag niveau de komende tijd gehandhaafd kan blijven. Het beoogde niveau is voldoende om al het onderhoud te plegen dat wenselijk is.

Een verlaging van de capex zoals nu gebeurt kan slechts een tijdelijk karakter hebben. De sector heeft echter ook structurele stappen genomen. Het gewicht van Raffinage is binnen het totaal verminderd. Zo is er de afgelopen 10 jaar flink gesnoeid in de capaciteit. Het gaat om een vermindering van 2,5 miljoen vaten per dag. Sinds 2013 is de capaciteit wereldwijd met 13% verminderd. Het resultaat is dat de huidige productie alleen maar profijtelijker is geworden. Het betekent ook, dat de andere Downstream activiteiten, petrochemie en Marketing, belangrijker zijn geworden.

De aanpassingen hebben ertoe geleid dat er de afgelopen jaren fors in het personeelsbestand is gesneden. In 10 jaar tijd is het aantal werknemers met 27% gedaald en het einde is nog niet in zicht. Al deze aanpassingen maken het mogelijk, dat Downstream ook in de komende jaren een behoorlijke bijdrage zal blijven leveren van om en nabij 25%. Zoals onderstaande grafiek. De uitschieter de komende jaren is Repsol. De oorzaak daarvan is, dat de moeizaam verlopende integratie van Talisman, waardoor de cashflowgeneratie Upstream tegenvalt.

Het totaalbeeld van Downstream is dat door al deze aanpassingen de winstgevendheid verbeterd is. Dankzij stevige Raffinagemarges en een goed klimaat steeg de RoACE (geeft een beeld van het rendement dat met de totaliteit van de ingezette middelen wordt behaald)  in 2015 naar 9 procentpunten naar 17%. Die sterke verbetering maakt een einde aan zes magere jaren. Die waren het gevolg van hoge olieprijzen en stevige concurrentie. Het is waarschijnlijk dat de hoge raffinagemarges de komende jaren weer omlaag gaan. De winstgevendheid zal echter historisch gezien op een hoog niveau blijven. De capex gaat immers fors omlaag en de bijdrage van bijvoorbeeld Marketing is structureel hoger komen te liggen. Het betekent ook, dat de gerezen onrust over de houdbaarheid van het dividend voorlopig onnodig is!

Gratis nieuwsbrief

ER Capital biedt wekelijks tips voor beleggers. Schrijf u nu vrijblijvend in op hun gratis nieuwsbrief.

Dit is een opinie van ER Capital en het mag niet worden opgevat als beleggingsadvies of uitnodiging om te gaan beleggen. In het verleden behaalde rendementen bieden geen garantie voor de toekomst. De redactie heeft geen positie in de genoemde effecten. Op dit artikel is onze disclaimer van toepassing.