Tiffany & Co is opgericht in 1837. Het bedrijf ontwerpt, maakt en verkoopt exclusieve juwelen. Het bedrijf biedt zijn juwelen wereldwijd aan via een reeks van exclusieve boetieks en dochters. Ook verkoopt Tiffany’s zijn juwelen via boetieks die gevestigd zijn in gerenommeerde warenhuizen.
Tiffany’s verkoopt niet alleen klassieke juwelen, maar ook exclusieve horloges, porselein, bureauaccessoires en parfums. Het hoofdkantoor is gevestigd in New York.
De strategie van Tiffany’s is op zich simpel. Het bedrijf wil eigenlijk slechts acteren aan de bovenkant van de markt. Exclusiviteit werpt hoge barrières voor eventuele nieuwe concurrentie.
Het bedrijf had in 2012 een omzet van $ 3, 794 miljard. Die uitkomst lag 4% hoger dan in 2011. De winst bedroeg $ 416,1 miljoen. Dat is een daling van 5% ten opzichte van het jaar tevoren. De winst per aandeel kwam uit op $ 3,25 tegen $ 3,40 in 2011. De daling van het nettoresultaat was te wijten aan hogere kosten en lagere brutomarges. Op het moment van schrijven bedroeg de marktkapitalisatie $ 11,71 miljard.
Figuur 1 Breakfast at Tiffany’s maakte en Audrey Hepburn en de juwelier wereldberoemd
Trends in de markt voor Luxe
De strategie van Tiffany & Co is erop gericht om de luxe bovenkant van de markt te bedienen. Als marktleider is dat de beste manier om je de concurrentie van het lijf te houden. Dat lijkt logisch en dat is het ook. Dat neemt niet weg, dat de tand des tijds het waarheidsgehalte van de strategie erodeert. Dat is te danken of te wijten aan het verschuivend economisch evenwicht in de wereld. Langzaam maar zeker wordt de rol van landen als India, maar vooral van China steeds dominanter op het wereldtoneel.
Traditiegetrouw hebben genoemde landen een sterke voorkeur gehad voor edelmetalen en juwelen. Dankzij een snel groeiende en kapitaalkrachtige middenklasse neemt het gewicht van deze voorkeur alleen maar toe. China en India zijn nu de twee belangrijkste landen als het gaat om het kopen van edelmetaal en juwelen.
Figuur 2 India en China zijn belangrijkste afnemers edelmetaal en juwelen
Aspecten als verstedelijking en de opkomst van een relatief jonge middenklasse hebben de Chinese tegenvoeter van Tiffany’s, Chow Tai Fook, ertoe aangezet zijn strategie duchtig op te schudden. Tot 2030 zullen in China ongeveer 100 miljoen chinezen naar de steden trekken. Dat zijn jonge, vaak goed opgeleide mensen met een wispelturige smaak al dan niet beïnvloed door de sociale media. Dat heeft volgens Chow Tai Fook, een bedrijf met een marktkapitalisatie van $ 16 miljard, consequenties voor het aanbod. Dat moet snel mee kunnen bewegen met de verandering van smaak. Dat impliceert, dat dat aanbod niet te duur mag zijn. Het moet bereikbaar zijn voor deze grote groepen consumenten. Die zijn wel bereid te betalen maar niet teveel.
Chow Tai Fook biedt daarom zijn jeugdige clientèle modegevoelige juwelen aan in de prijsklasse $ 26 tot $ 260. Deze strategie blijkt een voltreffer te zijn. In 2013 is de omzet over de eerste zes maanden met maar liefst 92,3% gestegen. De schaduwzijde van het inspelen op modegevoeligheid, jeugd en massamarketing van juwelen is, dat het moeilijker wordt om klantloyaliteit op te bouwen en te bewaren. In de klassieke markt was en is dat een stuk gemakkelijker.
Figuur 3 Modegevoelig maar betaalbaar
Tiffany & Co
Het is de Amerikanen geenszins ontgaan, dat de luxemarkt snel aan het veranderen is en dat massamarketing loont. Van oudsher benutte Tiffany & Co al het ‘goedkopere’ segment. Het bood in het verleden al zilveren juwelen aan tot een prijs van $ 500. Dat segment was zondermeer een succes en draagt vandaag de dag al 30% bij aan de omzet. Door de opkomst van nieuwe en heftige concurrentie, kwam er echter de klad in. Het bedrijf heeft daarom dit jaar een nieuwe ontwerper in dienst genomen om beter te kunnen inspelen op de jeugdige massaklant. Dat was wel nodig, want Tiffany’s begon meer en meer terrein te verliezen op trendy juweliers als David Yurma en Ippolita.
Figuur 4 Azië weet steeds beter de weg te vinden naar Tiffany’s
Maar er speelde nog een aspect een rol bij de stagnatie van fast jewellery en dat was de prijs van edelmetaal in combinatie met de crisis in het Westen. Gebrek aan koopkracht was voor de modale consument voldoende reden om geen of in ieder geval minder luxe aan te schaffen. Een afwachtende consument in combinatie met oplopende prijzen was ook een belangrijke reden voor de krimp in de marges, waar we eerder aan refereerden.
De omslag zien we in het 2de kwartaal. Zowel omzet als winst stijgen. Bij een bescheiden groei van de omzet met 4,4% stijgt de winst met maar liefst met 16%. De brutomarge verbetert van 56,3% naar 57,5. De dalende prijs van edelmetaalgrondstoffen werkte onmiddellijk door in de marges en daarmee aan de winstontwikkeling.
De consument liet het echter in het tweede kwartaal nog afweten, in ieder geval die in de VS en Europa. De zogeheten same-store sales in de VS waren ongewijzigd vergeleken met die van een jaar eerder.
De geringe omzetgroei kwam eigenlijk geheel op het conto van Azië. Daar stegen de genoemde same-store sales met een gezonde 13%.
De echte verbetering in de resultaten wordt evident. De nettowinst verbetert met maar liefst 50% naar een bedrag van $ 94,6 miljoen. Ook met de omzet gaat het beter. Die groeit met 7% naar een bedrag van $ 889,1. Opnieuw is het Azië dat grotendeels verantwoordelijk is voor de omzetgroei. Tiffany’s stelt echter vast, dat ook in de VS en Europa de koper weer bereid is de om de portemonnee te trekken voor luxeproducten. Het bedrijf tekent daar bij aan, dat het vooral de gegoede klasse is die naar de winkel komt. Dankzij de stijgende aandelenkoersen is bij dit deel van de maatschappij het gevoel ontstaan, dat de crisis definitief overwonnen is en dat de goede tijden weer teruggekeerd zijn. Tegelijkertijd zijn de prijzen voor de edelmetaalgrondstoffen in het derde kwartaal laag gebleven. De brutomarge liet derhalve een forse verbetering zien van 54,5% naar 57%.
Figuur 5 Azië schraagt de groei
Outlook
Tiffany & Co kijkt weer met het nodige zelfvertrouwen naar de nabije toekomst. Tijdens de presentatie van de cijfers over het derde kwartaal verhoogde het bedrijf de winstverwachting van $ 3,50 – $ 3,60 per aandeel naar $ 3,65 – $ 3,75 per aandeel. Die bijstelling ligt ook fors boven de marktverwachting voor heel 2013. Die gaat uit van een winst per aandeel van $ 3,62.
Figuur 6 In 2014 kan de koers nog behoorlijk omhoog
De verbeterde winstverwachting is gebaseerd op het idee, dat kosten laag blijven of nog lager worden, terwijl “well to do” klanten bereid zijn prijsstijgingen te accepteren. Bovendien zal in de aanloop naar kerstmis de fast jewellery meer gevraagd zijn. In het derde kwartaal waren de eerste tekenen van een herstel van de vraag in dit segment zichtbaar.
Minder kosten en betere marges zullen naar alle waarschijnlijkheid ook de vrije kasstromen stuwen. In het niet zoverre verleden gebruikte Tiffany & Co tot wel 90% van deze vrije kasstromen om eigen aandelen in te kopen. In de afgelopen drie crisisjaren was dit percentage gedaald naar 50%. Het is misschien nog te vroeg om aan te nemen, dat de juweliers al dit jaar hun inkoopinspanningen weer gaan vergroten, maar dat zal waarschijnlijk wel gaan gebeuren in 2014. Volgens Goldman Sachs is er weinig reden om aan te nemen, dat de positieve trends uit de 2de helft van 2013 niet versterkt in 2014 zullen doorzetten. De bankiers verwachten niet alleen vrije kasstromen van $ 550 miljoen tegen $ 300 miljoen voor 2013, maar ze hebben ook als koersdoel $ 105.
Een zeer recente uitspraak van het in Nederland gevestigde Hof van Arbitrage heeft definitief een streep gezet door de winstvooruitzichten van 2013. Het Hof heeft bepaald, dat Tiffany & Co te weinig moeite heeft gedaan om de alliantie met het Zwitserse Swatch tot een succes te maken. In 2007 kwamen de Amerikanen met de Zwitsers overeen horloges van Swatch onder de naam van Tiffany’s te gaan verkopen en om samen de winst te delen.
Alweer in 2011 daagde Swatch de Amerikaanse juweliers voor het Hof. Dat heeft de Amerikanen nu een boete opgelegd van $ 499 miljoen. De juweliers hebben nu besloten in het lopende kwartaal een eenmalige last te nemen van $ 295 – $ 305 miljoen ofwel $ 2,35 per aandeel. Daardoor verdampt de winst grotendeels. De eenmalige last verandert uiteraard niets aan het huidige positieve klimaat.
Koers: $ 90,62 d.d. 20 december 2013
Conclusie
– Een pracht bedrijf maar net als een diamant, rationeel te duur
– Ondanks verwachte winststijging vinden wij een k/w van ruim 25 te hoog
– Te betalen schadevergoeding aan Swatch is een eenmalige tegenvaller
Gratis nieuwsbrief
ER Capital biedt wekelijks tips voor beleggers. Schrijf u nu vrijblijvend in op hun gratis nieuwsbrief.
Dit is een opinie van ER Capital en het mag niet worden opgevat als beleggingsadvies of uitnodiging om te gaan beleggen. In het verleden behaalde rendementen bieden geen garantie voor de toekomst. De redactie heeft geen positie in de genoemde effecten. Op dit artikel is onze disclaimer van toepassing.
