De luchtvaart heeft de afgelopen decennia een geweldige ontwikkeling doorgemaakt. Het aantal reizigers is in veertig jaar vertienvoudigd en de luchtvracht is nog sneller gegroeid. De groei van de belangrijkste economieën in de wereld is veel lager geweest. Met enig recht mag de sector claimen een succesnummer te zijn. Naar het zich laat aanzien, is de groei er voorlopig nog niet uit. Natuurlijk zijn de markten in vooral de Westerse markten volwassen geworden en is daar nog maar weinig meer te winnen. Dat geldt echter niet voor vooral de Aziatische markten met zijn relatief hoge bevolkingsgroei en een snel groeiend aantal megacities. Hier is wel nog een wereld te winnen. Met andere woorden het zwaartepunt van de sector zal zich onvermijdelijk verplaatsen naar het Oosten.
Het was echter niet louter rozengeur en maneschijn in de afgelopen decennia. Vooral beleggers zullen dat zeker beamen. Ze zijn gemiddeld genomen amper of niet beloond voor het risico dat ze gelopen hebben. De industrie heeft de afgelopen 40 jaar een winstbelastingen behaald die nauwelijks 0,1% bedroeg van de omzet. Er is maar een handvol luchtvaartmaatschappijen dat consequent een return on capital genereert dat uitstijgt boven de kosten.
De magere winstgevendheid van de luchtvaartmaatschappijen steekt schril af bij die van bijvoorbeeld de toeleveranciers. In de waardeketen van de totale industrie bungelt de luchtvaarmaatschappij onderaan als het omrendementen gaat, terwijl die wel de meeste risico’s met zich torst. Vandaag de dag hebben beleggers meer dan $ 500 miljard in de luchtvaartindustrie geïnvesteerd. In een ‘normale’ sector zou de belegger op zijn minst de cost of capitalmoeten kunnen terugverdienen. Het gaat dan om een bedrag van pakweg $ 40 miljard per jaar. In veel jaren komt de sector niet veel verder dan $ 20 miljard.
Ter verklaring van de magere prestaties verwijst de sector zelf naar het Five Forces framework van Michael Porter. De sector denkt, dat er geen andere industrie aan te wijzen waar, waar die vijf factoren zo effectief samengaan en zo de winstgevendheid omlaagdrukken. De eerste factor van belang is die van de concurrentie en rivaliteit. Die is enorm en wordt voortgestuwd door bijvoorbeeld een gebrek aan differentiatie, hoge vaste en lage marginale kosten en zeer volatiele markten. De tweede factor is die van de low entry barriers. In de afgelopen 40 jaar hebben ongeveer 1300 nieuwe spelers het veld betreden dankzij een voortgaande liberalisering van de markten en bijvoorbeeld het willekeurige gedrag van de consument. Die willekeurige consument ziet bovendien zijn onderhandelingskracht nog steeds toenemen. De klant is steeds prijsbewuster en blijkt steeds minder gevoelig voor loyalty programs. De macht van sommige toeleveranciers is zo mogelijk nog groter. Er is bijvoorbeeld maar een handjevol vliegtuigbouwers. Veel vliegvelden hebben een lokaal monopolie en ook vakbonden spelen bij sommige luchtvaartmaatschappijen een grote en vaak dwingende rol. Een laatste factor van belang is die van de substitutie. De reiziger kan beslissen niet meer te gaan reizen. Als hij wel wil reizen nemen in sommige segmenten de alternatieven toe. Zo is daar de hogesnelheidstrein. Zakelijk gesproken is video conferencing al een aantrekkelijk alternatief.
De Five Forces verklaren grotendeels de geringe winstgevendheid van de sector, maar laat overheidsinmenging buiten beschouwing en ook dat is een factor van belang. Denk maar aan het subsidiëren van zwakke spelers die zodoende in de lucht blijven en daarmee de markt verpesten. Overheden en toezichthouders zijn vaker dan gewenst een sta-in-de-weg van een broodnodige consolidatie. Die laat daardoor al te lang op zich wachten.
Kortom, er zijn heel veel obstakels te overwinnen voor de sector voordat een verbetering van de winstgevendheid binnen bereik komt. Zoals ook boven al vermeld is, zijn er enkele luchtvaartmaatschappijen die zich consequent aan de problemen weten te onttrekken. Een van die bedrijven is Ryanair. ER Capital heeft daarom een Koopadvies op dit aandeel. Het is niet opgenomen in de Modelportefeuille.
Gratis nieuwsbrief
ER Capital biedt wekelijks tips voor beleggers. Schrijf u nu vrijblijvend in op hun gratis nieuwsbrief.
Dit is een opinie van ER Capital en het mag niet worden opgevat als beleggingsadvies of uitnodiging om te gaan beleggen. In het verleden behaalde rendementen bieden geen garantie voor de toekomst. De redactie heeft geen positie in de genoemde effecten. Op dit artikel is onze disclaimer van toepassing.
