Nadelen van indexbeleggen (1)

De laatste tijd is indexbeleggen steeds meer in opkomst. Steeds meer partijen bieden deze dienst aan. De nadruk ligt op het lage kostenniveau. Hoe lager de kosten voor beleggers des te hoger de rendementskans. Ik ben het hier voor 100 % mee eens. Echter indexbeleggen heeft in mijn optiek ook een aantal nadelen en deze wil ik graag in deze column en volgende columns graag met u bespreken.

Nadeel 1: indexbeleggers beleggen in marktkapitalisatie gewogen indices;

Bij een gewogen index op basis van marktkapitalisatie wordt er rekening mee gehouden dat het ene fonds meer waard is dan het andere. Grotere ondernemingen hebben een zwaardere weging in een dergelijke index.

Stel nu eens voor dat we de beschikking hebben over een glazen bol, waarin we de toekomst kunnen zien. In deze glazen bol kunnen we van alle ondernemingen de toekomstige kasstromen zien. Dit gegeven maakt het mogelijk om van elk aandeel de ‘fair value’ te berekenen. Dit is vrij eenvoudig te berekenen door alle toekomstige kasstromen contact te maken, uiteraard gecorrigeerd voor het risico. In essentie zou deze berekende ‘fair value’ overeen moeten komen met de koers van het betreffende aandeel. In een dergelijke wereld zou indexbeleggen de allerbeste beleggingsstrategie zijn, want de koers weerspiegelt exact de werkelijke waarde.

Laten we er nu eens van uitgaan dat we in onze glazen bol van tijd tot tijd toch niet exact in de toekomst kunnen kijken. We weten dan niet precies wat de werkelijke ‘fair value’ van een onderneming is. Wat we wel weten is dat de koers van een onderneming boven of onder de werkelijke ‘fair value’ zal noteren. Zelfs de meest stringente aanhangers van indexbeleggen  zullen toegeven dat dit de realiteit is.

Nu we weten dat een onderneming onder of boven haar ‘fair value’ zal noteren, zal bij elke index die op basis van marktkapitalisatie is gewogen sprake zijn van een overweging van de onderneming waarbij de koers boven de ‘fair value’ noteert en een onderweging van een  onderneming waarbij de koers onder de ‘fair value’ noteert. Veel meer dan de helft van de index zal bestaan uit aandelen van ondernemingen waarbij de koers boven de ‘fair value’ noteert. Dit is eenvoudig te beredeneren. De weging van een onderneming in een index heeft een directe relatie met de koers. Hoe groter de afwijking ten opzichte van de ‘fair value’, des te groter of kleiner de weging in de index.

Gezien het feit dat vrijwel alle indices kapitalisatie-gewogen zijn, betekent dit dat de grote meerderheid van alle beleggers overwogen zijn in aandelen van ondernemingen die boven haar ‘fair value’ noteren en onderwogen zijn in aandelen die onder haar ‘fair value’ noteren. Wat betekent dit voor het toekomstig rendement? Omdat het grootste deel van ons vermogen wordt geïnvesteerd in overgewaardeerde aandelen van ondernemingen en een veel kleiner deel in ondergewaardeerde aandelen, resulteert dit in een lager rendement.

Ik zal het aan de hand van een voorbeeld nader toelichten. Stel je voor dat er twee aandelen zijn, de eerste is overgewaardeerd en het tweede aandeel is ondergewaardeerd. De ‘fair value’ van beide aandelen is € 100,-. De koersen zijn echter totaal anders. De koers van het overgewaardeerde aandeel bedraagt € 150,-, die van het ondergewaardeerde aandeel bedraagt € 50,-. Beide koersen wijken dus sterk af van hun ‘fair value’. Een index op basis van marktkapitalisatie zou een weging toekennen van 75 % in het overgewaardeerde aandeel. Laten we ervan uit gaan dat in tien jaar tijd beide aandelen naar hun ‘fair value’ toegroeien. Het overgewaardeerde beleggingsobject verliest dus 33 % van haar waarde, het ondergewaardeerde beleggingsobject verdubbelt in waarde. Het totale rendement over deze periode is exact 0 %. Bij de ongewogen index bedraagt het totale rendement over deze periode 33 %, namelijk het gemiddelde van -33,33 % en + 100 %. Dat betekent een gemiddeld jaarrendement van 2,8 %, dit ongeacht het feit dat vooraf niet bekend was welk aandeel over- en ondergewaardeerd was.

In de V.S. die op het gebied van indexbeleggen vele decennia op ons voorlopen, zien we nu een beweging dat er steeds meer gebruik wordt gemaakt van indices die op een andere manier zijn ingericht. Onderzoek toont aan dat deze ‘nieuwe’ indices hogere rendementen combineren met lagere risico’s in vergelijking met marktkapitalisatie gewogen indices.  Deze ‘nieuwe’ indices zijn ongewogen of ingericht op basis van fundamentele kerngetallen. Onderzoek hiernaar concludeert dat dit een extra rendement van 2% tot 4% kan opleveren. Hoeveel fondsbeheerders zouden een moord doen om structureel deze ‘outperformance’ te realiseren.

Laten we eens een ongewogen index nader bekijken. Dit is wat gebeurd als elk aandeel in een index een gelijke weging zou krijgen, ongeacht wat dan ook. Een op deze wijze opgebouwde ongewogen index zal dus een gewogen index ‘outperformen’. Veel analisten zijn van mening dat de reden dat een dergelijke index beter presteert komt door het ‘small cap’-effect. Dit is niet volledig juist. Wat er bij een ongewogen index gebeurt is het volgende. Elk aandeel met een hoge marktkapitalisatie is onderwogen, ongeacht of het boven of onder de ‘fair value’ noteert en elke aandeel met een lage marktkapitalisatie in overwogen, wederom ongeacht of het boven of onder haar ‘fair value’ noteert, in vergelijking met een gewogen index. Bij de gewogen index zal elk beleggingsobject dat boven haar ‘fair value’ noteert een overweging hebben. In een ongewogen index is dit gebaseerd op puur geluk. Er is een gelijke kans dat er sprake is van een onder- of overweging, ongeacht of het beleggingsobject boven of onder de ‘fair value’ noteert.

De reden dat ‘nieuwe’ indices beter presteren dan gewogen indices komt o.a. door het feit dat ondernemingen met een hoge marktkapitalisatie slechter presteren dan de markt. Deze conclusie wordt in de april/mei uitgave van de Financial Analysts Journal  bevestigd. In dit nummer is onderzocht hoe vaak het aandeel met de hoogste marktkapitalisatie beter presteert dan de markt over een periode van één, drie, vijf en tien jaar. Het blijkt dat in een gegeven jaar de kans 80 % is dat het aandeel met de hoogste marktkapitalisatie slechter presteert dan de markt voor de komende tien jaar. Per jaar blijft het aandeel 0,4 % tot 0,5 % achter bij het marktrendement.

Als we dezelfde onderzoek doen maar nu naar de tien aandelen met de hoogst marktkapitalisatie, dan zien we een vergelijkbaar beeld al zijn de afwijkingen minder. Gemiddeld presteren zeven van de tien aandelen slechter dan de markt gemeten over een periode van tien jaar. Dat betekent dus dat drie van de tien beter presteren. Deze ondernemingen behoorden dus terecht tot deze groep. Het gemiddelde rendement dat deze groep aandelen achterbleef bij de markt bedroeg nu 0,26 % per jaar.

Met name particuliere beleggers zijn dus gebaat bij een adviseur die goed op de hoogte is van de werking van indices en de voor- en nadelen van indexbeleggen. Hiermee is het mogelijk de ‘markt’ te verslaan.

Jan de Vries
www.devriesinvestmentservices.nl

Wilt u discussiëren over indexbeleggen? Dan kunt u terecht op ons forum:Klik hier